“地緣壓力測試”系列之四：原油沖擊下，美國經濟的“脆弱性”.pdf

“地緣壓力測試”系列之四：原油沖擊下，美國經濟的“脆弱性”。

熱點思考：原油沖擊下，美國經濟的“脆弱性”

（一）原油沖擊下，美國經濟現狀如何？整體有韌性，但高頻指標顯示動能轉弱

截止到 4 月末，中東地緣沖突和油價飆升對美國經濟的影響整體有限。3 月美國零售銷售環比 1.7%，市場預期 1.4%，4 月美國 Markit 制造業、服務業 PMI 分別上行至 54.0、51.3，均處 于擴張區間；美國非農新增就業維持穩定（3MMA），失業率和初請失業金人數均維持低位。 但高頻指標顯示，美國經濟動能邊際趨緩。2 月以來，花旗經濟意外指數不斷回落（仍處正區 間），說明經濟超預期程度減弱；同時，GDPNow 預測顯示，一季度美國經濟環比折年增速已 放緩至 1.2%，其中商品消費拉動轉負，服務消費拉動邊際回落，顯示美國經濟動能邊際放緩。 原油沖擊對經濟的影響大致遵循從成本沖擊到需求收縮的次序。油價沖擊初始體現為成本沖擊， 推升整體通脹水平，但對核心通脹傳導有限。未來，市場主要矛盾將由脹轉向滯。油價上漲直 接沖擊實際購買力，并收縮金融條件、間接收縮總需求，尤其是利率敏感部門。

（二）每一次原油沖擊都是“特殊的”：同樣的原油沖擊、不一樣的經濟響應

歷史上，原油沖擊與美國經濟衰退關系如何？8 次原油沖擊案例中，美國經濟出現了 5 次衰退。 1970 年以來，全球共發生了 8 次具有代表性的油價大幅上漲事件。其中，5 次伴隨著美國經 濟衰退，且均與美聯儲加息或緊縮立場相關，但油價上漲的驅動力不盡相同。 相比 1970 年代，美國石油能耗強度長期下滑，油價對經濟沖擊鈍化。雖然此次美伊沖突擾動 全球超過 10%的石油供給，遠超兩次石油危機時期，但其對美國經濟的沖擊不可同日而語。自 2 月末以來，油價上漲反而改善美國商品貿易條件，凸顯美國石油凈出口國的特征。 相比 2022 年，當前美國經濟“脆弱性”更顯著。油價沖擊與經濟“初始條件”相關。2022 年俄烏沖突、聯儲加息后，美國經濟能夠實現“軟著陸”，主要是由于居民超額儲蓄、加息周 期“前置”、居民資產負債表健康等因素。當前美國經濟遠不如彼時健康，政策對沖空間有限。

（三）這次有何不同？若霍爾木茲海峽封鎖“長期化”，需關注美國經濟的“脆弱性”

油價上漲后，美國居民出行相關消費受沖擊最大，制造業產出也或將受抑?；厮輾v史上的 8 次 油價沖擊，美國居民必選消費韌性強于可選，可選中汽車、交運服務消費受損嚴重，必選中服 裝鞋帽消費較弱；油價或顯著沖擊美國服裝皮革、交運設備制造業，對應油價對消費沖擊特征。 勞動力市場方面，油價對制造業就業的沖擊最為顯著，其次為餐飲住宿業。根據歷史規律，油 價對美國制造業就業的沖擊最為顯著，其次為餐飲住宿業（對應出行鏈）、專業商業服務業（強 周期性）。如果油價造成失業率上行，市場可能再度擔憂觸發薩姆規則。 若霍爾木茲海峽封鎖長期化，油價與金融壓力同步抬升或加速經濟放緩、觸發“衰退交易”。 一方面，由于工資剛性，油價上行會壓制其他消費需求；另一方面，通脹上行會導致金融壓力 同步緊縮，也會抑制總需求，如果市場轉向衰退交易，需關注美聯儲降息的預期差。