存款高增長何時走向終結？.pdf

存款高增長何時走向終結？存款擴張的主要原因，是居民縮減支出形成超額儲蓄。居民存款同時受收 入和支出的影響，疫情以來居民支出端較收入端下挫更深，是形成超額儲 蓄的核心原因。一是消費支出收縮，202201-202303 累計貢獻超額儲蓄 2-2.5 萬億元。二是購房支出收縮，貢獻超額儲蓄約 1.9 萬億元。三是以 銀行理財為代表的金融投資收縮，貢獻超額儲蓄約 3.4 萬億元。加上股、 債、基金等其他金融投資，疫情期間受到明顯抑制的出國留學、旅游支出 等，截至一季度，居民超額儲蓄余額共有 8.3 萬億元。

企業和非銀存款多增，也是存款增速高企的重要因素。今年一季度，新增 企業存款 3.2 萬億元，大幅高于往年同期。上一輪企業存款增速明顯抬升 發生在去年 1-9 月，源自財政大規模留抵退稅。這一輪企業存款多增主要 來自信貸派生，同時恰逢去庫存周期，銷售回款補充資金，進一步推高了 存款增速。不僅如此，部分存款尚未形成實物投資等支出，而是滯留在金 融體系，推高了非銀存款。

存款高增長的局面或于下半年走向終結。一是居民儲蓄意愿已出現邊際 松動，居民存款增速或即將進入下行通道。當前居民消費尤其是服務業消 費復蘇強度好于預期，一季度商品住宅銷售回暖，已恢復至潛在需求的 95%以上。此外，居民投資收益預期有望跟隨市場“賺錢效應”逐步改善， 未來增配金融資產的空間較大。二是企業存款增速或在下半年漸趨回落。 宏觀環境向好疊加補庫存周期開啟，企業投資等支出意愿有望進一步擴 張。三是去年以來各項存款增速大幅抬升，基數也隨之走高。我們預計， 今年末各項存款增速或降至 10.4%附近。

存款變局下的資產含義。股市有望對經濟復蘇重新定價，當前經濟修復趨 勢愈發明確，二季度各項宏觀指標有望進一步改善。針對復蘇中不均衡的 環節，政策支持料將繼續發力。總體而言，宏觀環境中利于 A 股市場的因 素更多。債市行情存在多項支撐因素，一是短期內存貸差或依然趨于上行， 銀行“資產荒”行情尚未結束。二是信用擴張向實體經濟傳導過程中，存 在暫時性的“資金空轉”，從而提振債市配置需求。三是當前理財產品收 益率已高于居民預期，未來或迎來一輪居民儲蓄向理財回流，利好債市。