有色金屬銅行業(yè)供給專題報(bào)告：銅礦擾動(dòng)漸成常態(tài)，2024年供給難言過(guò)剩.pdf

有色金屬銅行業(yè)供給專題報(bào)告：銅礦擾動(dòng)漸成常態(tài)，2024年供給難言過(guò)剩。2019 年以來(lái)全球銅礦供給持續(xù)低于預(yù)期。根據(jù)各公司年報(bào)，2019-2022 年，全 球主要銅企實(shí)際產(chǎn)量較各企業(yè)年初指引值分別低出 19/21/32/41 萬(wàn)噸，指引完成 度從 98.2%降至 95.8%。2023 年銅礦產(chǎn)量低于預(yù)期的現(xiàn)象愈加嚴(yán)重，截至年底 主要銅企最新產(chǎn)量指引較年初已下修 51 萬(wàn)噸，下修幅度接近 5%，主要受品位 下滑、成本上升所影響。近期英美資源將 2024 年銅產(chǎn)量指引中樞下修近 20 萬(wàn) 噸，年產(chǎn) 35 萬(wàn)噸的第一量子 Cobre Panama 項(xiàng)目被巴拿馬最高法院裁定合約違 憲導(dǎo)致停產(chǎn)，反映極端天氣和政策因素的影響。我們認(rèn)為未來(lái)全球銅礦供給不及 預(yù)期的趨勢(shì)料將延續(xù)。

多重干擾因素恐加劇全球銅礦供給不確定性。銅礦生產(chǎn)不及預(yù)期受以下因素影 響。1）勘探難度顯著增加：根據(jù) S&P Global 數(shù)據(jù)，90/00/10 年代全球銅企勘 探預(yù)算為 60/110/ 265 億美元，新發(fā)現(xiàn)資源儲(chǔ)量 6.8/4.1/0.9 億噸，勘探投入增加 伴隨著探獲資源量級(jí)的縮水，勘探成本上升削弱銅企資本開(kāi)支意愿，彭博預(yù)計(jì) 2021-2025 年全球銅企資本開(kāi)支不到 2011-2015 年上輪資本開(kāi)支高峰的 80%。 2）品位下滑：2000-2022 年全球第一大產(chǎn)銅國(guó)智利的銅礦采出品位由 1.3%降 至 0.6%，對(duì)應(yīng)銅礦完全成本增長(zhǎng) 220%，2022 年智利銅礦產(chǎn)量較 2018 年下滑 8.6%，銅礦品位下滑帶來(lái)顯著的成本上升和產(chǎn)量收縮。3）極端天氣頻發(fā)：智利、 秘魯?shù)茹~礦主產(chǎn)國(guó)面臨旱澇交替出現(xiàn)所帶來(lái)的挑戰(zhàn)。4）社區(qū)和政策風(fēng)險(xiǎn)：銅礦 主產(chǎn)國(guó)多為穩(wěn)定性偏低、資源依賴程度偏高的發(fā)展中國(guó)家，智利、秘魯、剛果（金） 等國(guó)頻現(xiàn)社區(qū)堵路、罷工、權(quán)益金糾紛問(wèn)題，資源保護(hù)主義使得銅礦供給增長(zhǎng)前 景惡化。

本輪全球銅礦供給增量顯著低于歷史供給高峰水平。基于我們對(duì)于全球 20 大存 量銅礦項(xiàng)目和 2023-2025 年全球 10 大增長(zhǎng)項(xiàng)目的梳理和預(yù)測(cè)，我們預(yù)計(jì) 2023-2025 年全球銅礦供給累計(jì)增量 200 萬(wàn)噸，量級(jí)顯著低于 1995-1999 年 （334 萬(wàn)噸）、2012-2016 年（414 萬(wàn)噸）兩輪歷史供給高峰。其中主要增量來(lái) 源于洛鉬 TFM、Escondida、紫金 Kamoa-Kakula、五礦 Las Bambas 等存量項(xiàng) 目擴(kuò)產(chǎn)，以及 QB2、Quellaveco、OT、洛鉬 KFM、紫金巨龍等增長(zhǎng)項(xiàng)目產(chǎn)能釋 放；主要減量為 Los Bronces、Cobre Panama 和 El Teniente 等。

全球精煉銅供給有望由緊平衡轉(zhuǎn)為短缺，中長(zhǎng)期銅價(jià)中樞料將上移。隨著多重 擾動(dòng)因素漸成常態(tài)，全球銅礦供給增量有望持續(xù)收斂，我們預(yù)計(jì) 2024-2027 年 全球銅礦供給增量為 80/62/55/50 萬(wàn)噸，主要礦商和國(guó)內(nèi)冶煉企業(yè)協(xié)定的 2024 年 TC/RC 長(zhǎng)單價(jià)同比下降亦反映銅礦供給緊張預(yù)期。隨著礦端供給轉(zhuǎn)為短缺， 我們預(yù)計(jì) 2024-2027 年全球精煉銅供需平衡為+17/-2/-38/-75 萬(wàn)噸。若供給缺口 在 2025 年形成，料將持續(xù)拉闊，在預(yù)期層面為銅價(jià)提供堅(jiān)實(shí)支撐，我們預(yù)計(jì) 2024- 2025 年銅價(jià)中樞分別為 9000/10000 美元/噸。