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A股+港股聯合專題：中國資產重估第二階段投資主線。行情節奏由政策拐點期過渡至政策驗證期。以 10 月 8 日為分水嶺，伴隨著個人投資者和杠桿資金情緒的合理降溫，中 國資產重估行情或由政策拐點期邁入政策驗證期。市場震蕩中樞的運行方 向，或取決于信貸能否止跌企穩，亦即，1）地產先行指標能否持續好轉，2） 財政部署能否適時有力地跟進，從近兩周的地產經紀人預期調查，及 10 月 12 日財政部發布會的表態來看，兩者在朝著正面的方向演繹。參照過往規 律，第二階段政策驗證期，若信貸如期企穩，中長線配置型資金漸進式入市， 則指數震蕩上行，板塊呈現劇烈分化，擇線的重要性逐步強于擇時。

宏觀視角，三大交易或交織演繹 。盡管美國大選等低預測度變量仍存，我們認為中期內有三個具備“相對能見 度”的交易機會值得深挖。第一，降息交易，隨著美債利率來到 4%，海外 貼現率向中性位置回歸的判斷勝率提升，醫藥及港股互聯網板塊等美債利率 敏感型+盈利預期改善型行業或受益；第二，景氣交易，三季報期來臨，投 資者聚焦業績，中國 G 端與海外 B 端加杠桿的交集品種——中游資本品， 既受益于設備更新或新基建投資，亦受益于外需上行，其中工程機械/工控 自動化/電網設備/光通信景氣上行趨勢突出；第三，政策交易，若市場震蕩 中樞向上，信貸復蘇不可缺席，地產鏈及內需消費或有風險溢價重估機會。

微觀視角，借國際比較尋找盈利估值錯配。 9 月下旬以來，主動配置型外資連續兩周凈流入中國權益資產，結束了此前 長達 15 個月的持續凈流出。外資配置盤對中國資產的關注度回歸，意味著 中國核心資產有必要置于全球估值框架下重新審視。我們以中國和海外龍頭 的 PB-ROE、PE-G 兩個框架衡量，在經過了第一階段估值修復后，中國互 聯網、地產鏈、紅利、出口鏈頭部企業整體較海外頭部企業仍具備突出性價 比；內需消費中的啤酒、制造中的傳統車企、醫藥中的制藥/CXO 等細分環 節也具備明顯性價比。此外，若從自身縱向公募籌碼和估值水位來看，地產 鏈、內需消費、醫藥當前機構籌碼低且盈利改善預期計入程度不高。