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聚焦中國互聯網行業：領先AIapp追蹤，重點關注多模態，AI基礎設施題材重燃；上調阿里巴巴目標價格（摘要）。自我們上一期月度報告發布以來，中國AI基礎設施/模型/應用層出現了一系列值得關 注的重要進展，包括：1) 阿里巴巴云業務/資本支出超預期后，AI基礎設施層的題材重 燃（云業務增長不再僅僅依賴外國芯片供應，詳見我們9月8日上調中國互聯網板塊 “云和數據中心”子行業偏好度的報告）；2) 中國發布多個新AI模型，包括阿里巴巴 的通義千問Qwen3-Next、百度的文心一言X1.1、騰訊的混元World-Voyager 3D以及 各種多模態模型，近期關注焦點在于字節跳動的Seedream 4.0與NanoBanana在圖像 編輯/生產力功能方面的對比；3) 交易平臺發布AI助手（如阿里巴巴的高德地圖 2025、美團的小美）；4) 在我們最近的美國Communacopia+科技會議上，美國同業 的評論為中國擁有差異化SOTA（最先進）AI模型和推理芯片能力的全棧式AI+超大規 模云服務商帶來了積極啟示，云業務在C端和B端可能具有顯著的增長空間。在本報告 中，我們將阿里云2026財年二至四季度的增長假設從之前的同比28%~30%上調至 30%~32%，以反映其最新的全棧AI產品/穩定的計算需求/資本支出前景，由此將阿里 云的每ADS估值從之前的36美元上調至43美元。

中國領先的AI模型/app持續進步，值得關注的進展包括：

中國發布多個新AI模型，特別是阿里巴巴近期發布的參數量超過1萬億的通義千問 Qwen3-Max-Preview（鏈接），以及于9月12日宣布的Qwen3-Next架構，據報道 其性能比2025年4月所發布的前代模型提升10倍，而構建成本僅為后者的1/10。 Qwen3-Next-80B-A3B新模型擁有800億參數，運行速度可能比320億參數模型 （2025年4月發布）快10倍，阿里巴巴還發布了一個推理版本，其基準測試得分領 先于全球同業。同時，騰訊于9月發布了領先的3D生成模型混元World-Voyager 3D、高分辨率（2K）的文本到圖像模型混元圖像2.1，以及將建模精度提升3倍的 混元3D 3.0，并計劃在未來幾周內發布另一款原生混元多模態圖像生成模型（見消 息）。百度于9月9日發布的文心一言X1.1在事實性、指令遵循和智能體能力方面 表現出顯著提升，超越了DeepSeek R1-0528，性能與GPT-5和Gemini 2.5 Pro相 當，并開源了文心4.5-21B-A3B-思考模型。

交易平臺發布AI智能體，加入本地服務和消費應用領域日益激烈的的智能體競爭。美團推出了基于其國產芯片訓練的大語言模型LongCat-Flash-Chat打造的AI助手小美 ，用于外賣和本地服務，支持語音點餐、餐廳預訂和個性化推薦。同時，阿 里巴巴旗下的高德地圖推出了被譽為全球首個AI原生地圖智能體的小高（小高老師， 鏈接），旨在將其地圖服務轉變為能夠根據用戶偏好進行推理、規劃和定制行程的旅 行和生活伙伴。

國內外芯片供應格局不斷變化，據媒體報道，中國超大規模云服務商在自研推理芯片 方面取得了重大進展，可服務更廣泛的AI推理任務。同時，據報道英偉達已要求供應 商暫停生產H20 AI芯片，同時可能基于最新的Blackwell架構為中國開發新的AI芯片 B30A（見新聞）。我們認為，中國超大規模云服務商的多芯片策略重燃了中國AI云板 塊題材（不再僅依賴海外芯片供應），為該板塊帶來了復合增長潛力，這支撐我們近 期上調對云和數據中心子行業的偏好度（業績期過后的投資建議）。我們預測，2025 年三季度中國云服務商的資本支出將同比增長39%，這可能推動AI云收入持續擴張。