策略觀點：牛市第二階段.pdf

策略觀點：牛市第二階段。宏觀：中國經(jīng)濟放緩，通縮延續(xù)但前景可能改善，弱美元預期、流動性寬松 和反內卷政策提振市場風險偏好。由于基數(shù)效應令經(jīng)濟同比增速下滑和中美 經(jīng)濟再平衡承諾，中國宏觀政策可能在第四季度再度發(fā)力，央行可能再次降 準降息，財政擴張力度可能加大，新的消費政策可能出臺，國債收益率、股 市和人民幣匯率可能走高，AI 科技、互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)療、工業(yè)、原材料、必選消 費和高股息板塊。美國經(jīng)濟短期滯漲風險上升，就業(yè)和消費放緩，通脹可能 小幅反彈，白宮削弱美聯(lián)儲獨立性利空美元和美債而利好科技股與大宗商 品。美聯(lián)儲可能在 10 月暫停降息、12 月再次降息，明年降息兩次。美國國 債收益率震蕩持平，美股可能小幅走高，看好信息技術、通訊服務、金融、 工業(yè)、醫(yī)療與必選消費。

科技：樂觀，3 季度迎來新品發(fā)布和拉貨高峰期，iPhone 17 銷量亮眼、AI 服務器持續(xù)放量/架構升級以及端側 AI 出貨強勁，我們預期產(chǎn)業(yè)鏈 3 季度有 望好于預期，板塊將維持高景氣度，展望如下：1）智能手機：iPhone 17銷 售超預期，高通/聯(lián)發(fā)科旗艦新品有望加快高端化和換機周期，看好明年折疊 iPhone 周期和規(guī)格升級；2）AI 服務器: 全球 CSP 上調資本開支，OpenAI 加大算力儲備，GB300/ ASIC 服務器下半年繼續(xù)放量，服務器架構創(chuàng)新持 續(xù)，看好 ODM、連接器(鴻騰/立訊）和散熱零部件(比亞迪電子)；3）端側 AI：Meta 首發(fā) AR 眼鏡有望超預期，Meta 眼鏡產(chǎn)能 2026 年提升至 1,000 萬 臺，科技巨頭(OpenAI/蘋果)加速端側 AI 硬件布局；全景相機和無人機新品 (大疆/影石)下沉滲透加快，智能影像設備出貨量快速提升。4）汽車電子： 智駕下沉趨勢帶來的零部件規(guī)格升級，看好相關產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展機遇（傳感器/聲 學/連接器/顯示屏/域控）。

半導體：樂觀。9 月全球與中國 AI 產(chǎn)業(yè)鏈進入平行演進的新階段。海外方 面，AI 基礎設施投資持續(xù)演化，引用路透社，1）OpenAI 與博通合作自研 XPU，計劃 2026 年量產(chǎn)、訂單規(guī)模超百億美元，標志算力自主化邁入落地 期；2）AMD 與 OpenAI 簽署 6GW GPU 長期供應協(xié)議并授予認股權證，確 立股權+算力綁定的新型融資結構；3）Elon Musk 旗下 xAI 以英偉達 GPU 為抵押融資 200 億美元，開創(chuàng)融資即算力模式，推動 AI 算力資產(chǎn)化和金融 化。 國內方面，國產(chǎn)算力鏈出現(xiàn)全面周期共振。摩爾線程于9月26日成功過會， 標志政策與市場需求的雙輪加速；同時，AI驅動的存儲板塊價格持續(xù)上調， TrendForce 預計 DDR4/DDR5 合約價和現(xiàn)貨價將錄得雙位數(shù)增長，帶動晶 圓制造以及半導體生產(chǎn)設備進入量價共振階段。預計華虹半導體、北方華 創(chuàng)等公司將持續(xù)受益。 展望未來三個月，全球算力投入預計將維持高景氣度，AI 基礎設施資本開 支仍處擴張中期，博通、AMD 等非英偉達陣營正加速崛起。國產(chǎn)算力鏈進 入兌現(xiàn)期，GPU、存儲、晶圓制造及設備環(huán)節(jié)的成長具備高確定性。與此 同時，AI 推理需求向終端側延伸，智能駕駛與 AI 終端應用成為下游爆發(fā)主 線。地平線機器人與豪威集團，分別代表國產(chǎn)智能駕駛算力與 CIS 芯片龍 頭。前者通過Journey 6與HSD平臺加速智駕平權落地，后者憑借高端CIS 產(chǎn)品與 AI 智能應用布局（如與 Meta AI 眼鏡合作）成為 AIoT 與智能駕駛感 知層的核心受益者。