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銀行業金融數據研究報告：存款搬家速度快于存款活期化速度。2025 年 11 月 13 日，央行公布 10 月金融數據。2025 年 10 月底，社 融同比 8.5%，增速較上月末環比下降 0.2PCT；M2 同比 8.2%，增速 環比下降 0.2 PCT；M1 同比 6.2%，增速環比下降 1.0 PCT。

如何理解實體信貸負增？10 月社融口徑人民幣貸款下降 201 億元，同 比少增 3,166 億元。其中，票據融資增長 5,006 億元，同比多增 3,312 億元；扣除票據后，投向實體人民幣貸款單月減少 5,207 億元，同比少 增 6,478 億元。信貸需求疲弱主要原因預計有四：其一，9 月季末信貸 沖量透支影響。其二，今年財政力度明顯加大，對實體信貸需求可能 產生一定替代作用，政府債券置換融資平臺債務、清理拖欠企業賬款， 有助于減輕實體資金壓力及債務負擔。其三，新型政策性金融工具對 企業中長期信貸需求的撬動可能有滯后性。22 年 8-9 月政策性開發性 金融工具落地，11-12 月企業中長期貸款增量大幅超季節性。預計后續 新型政策性金融工具對企業中長貸需求提振將逐步體現。其四，去年同 期資本市場與居民預期大幅提振，居民短貸明顯放量，今年 10 月到期 規模偏高，疊加國補節奏放緩、地產銷售較弱，影響居民預期加杠桿。

如何理解委托貸款高增？委托貸款增量回到 22 年 8-9 月高位，可能主 要由于 5000 億元新型政策性金融工具落地。歷史上，2017 年以來隨 著金融去杠桿，委托貸款規模持續回落，而新型政策性金融工具短期內 可能會帶動社融口徑下委托貸款的高增。22 年 8 月增加 3000 億元以 上政策性開發性金融工具額度，8-9 月委托貸款合計增加 3,263 億元。 25 年 9 月新型政策性金融工具規模共 5000 億元全部用于補充項目資 本金，截至 10 月底已全部投放完畢，預計有效帶動委托貸款規模高增。

如何展望后續財政力度？隨著政府債高基數來臨，10 月政府債凈融資 同比少增 0.6 萬億元；財政存款凈增量同比多增 0.1 萬億元，測算財政 力度（政府債凈融資+PSL-財政存款）同比少增 0.33 萬億元。展望后 續，10 月 17 日財政部表示近期中央財政從地方政府債務結存限額中 安排 5000 億元下達地方，預計財政力度將重回擴張。

M1 增速為何大幅回落？主要由于存款搬家速度快于存款活期化速度。 資本市場表現較好，存款非銀化持續。10 月非銀存款增加 1.85 萬億 元，同比多增 0.77 萬億元；居民+企業存款減少 2.43 萬億元，同比少 增 1.13 萬億元。其次，三季度稅款集中申報期，財政存款多增，疊加 政府債發行減速，財政力度有所回落。展望后續，本輪 M2 和 M1 拐頭 的主要驅動因素是財政發力改善企業現金流及跨境資金回流，10 月雖 然由于存款非銀化加劇、財政力度回落短期有所波動，隨著財政力度重 回擴張，疊加跨境資金回流，M1、M2 預計將繼續保持相對高位。