大類資產(chǎn)配置專題：貨幣-信用框架再認(rèn)識(shí).pdf

大類資產(chǎn)配置專題：貨幣-信用框架再認(rèn)識(shí)。流動(dòng)性研究是市場(chǎng)關(guān)注的核心方向，而貨幣-信用框架是市場(chǎng)最 常使用的流動(dòng)性研究框架之一，它分別從狹義流動(dòng)性（基礎(chǔ)貨 幣）和廣義流動(dòng)性（信用派生）兩重維度出發(fā)，總結(jié)各類資產(chǎn) 在不同環(huán)境下的收益特征，為大類資產(chǎn)配置提供參考。 然而近年來，隨著流動(dòng)性大周期特性的減弱，傳統(tǒng)貨幣-信用框 架的結(jié)論正在遭受挑戰(zhàn)。據(jù)此，我們考慮了兩年來流動(dòng)性環(huán)境 的小周期波動(dòng)特性和邊際變化屬性，對(duì)貨幣-信用框架下的大類 資產(chǎn)配置結(jié)論進(jìn)行了更新。

貨幣-信用環(huán)境的更新：從絕對(duì)量到邊際變化 近年來，貨幣-信用周期的輪動(dòng)趨勢(shì)發(fā)生了明顯變化，大周期不 再明顯，市場(chǎng)對(duì)于貨幣-信用周期輪動(dòng)幅度的感知度也在提升。 在新的流動(dòng)性特征下，我們將流動(dòng)性周期的劃分重點(diǎn)從大趨勢(shì) 轉(zhuǎn)向小周期邊際變化，把貨幣和信用劃分為更加精細(xì)的趨松和 趨緊周期，并在不同環(huán)境下對(duì)資產(chǎn)價(jià)格特征進(jìn)行討論。

更新的貨幣-信用框架下，資產(chǎn)輪動(dòng)特征更加清晰 從新劃分標(biāo)準(zhǔn)下的統(tǒng)計(jì)結(jié)論來看：

貨幣趨寬&信用趨緊時(shí)期——債券占優(yōu)，股票表現(xiàn)較 弱；

貨幣趨寬&信用趨寬時(shí)期——各類資產(chǎn)都獲得了較好的 收益，排名為商品、轉(zhuǎn)債、股票、債券；

貨幣趨緊&信用趨寬時(shí)期——商品領(lǐng)先，股票、轉(zhuǎn)債趨 弱；

貨幣趨緊&信用趨緊時(shí)期——商品之外，股票占優(yōu)，轉(zhuǎn) 債最弱。 從上述結(jié)論中，我們還發(fā)現(xiàn)了幾個(gè)值得特別關(guān)注的問題： 1）由于預(yù)期因素的存在，股票表現(xiàn)并不完全與理論直覺相 符；2）股票和轉(zhuǎn)債表現(xiàn)時(shí)常存在明顯分化；3）趨勢(shì)性行 情下，商品受國內(nèi)流動(dòng)性環(huán)境影響并不顯著。