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華新水泥研究報告：老牌水泥龍頭韌性十足，看好一體化布局+海外發展。老牌水泥龍頭多元布局，行業下行期逆勢成長。公司作為老牌 水泥制造和銷售企業發展歷史超百年，2023 年以 7657.6 萬噸熟 料總產能位列全國第四，國內水泥生產基地分布于湖北、湖南、 云南、重慶、四川、貴州、西藏、廣東及河南等 9 省市，在華中 地區具備優勢地位并成為西南地區的主要從業者，一體化布局和 海外發展戰略助力公司逐步由國內單一的水泥供應商成長為國際 化綜合型建材優質企業，并彰顯強勁的經營韌性。2012-2023 年 公司營收/業績 CAGR 為 8.65%/9.48%,2023 年國內水泥行業嚴重 承壓，公司仍實現營收/業績的同比正向增長，yoy+10.79%/2.34%， 其中骨料和混凝土業務營收同比高增 75.01%和 49.08%，海外業務 營收同比增長 29.99%。

深耕高毛利骨料增厚公司業績，海外業務構筑長期盈利支撐。 近二十年，公司通過實施一體化發展戰略，先后增加了商品混凝 土、骨料、水泥基高新建材的生產和銷售，公司以湖北為核心沿 長江沿線布局中南和西南的骨料礦權，運輸成本具備一定優勢， 高毛利骨料業務增厚公司業績。2023 年公司骨料業務營收占比為 15.89%，產能達 2.77 億噸/年，位列全國第一，毛利率為 45.88%， 遠高于公司整體毛利率水平（26.71%）。同時，公司大力布局海外 業務，通過持續并購或投資新建的方式在吉爾吉斯斯坦、烏茲別 克斯坦、柬埔寨、南非、莫桑比克和阿曼等 11 個國家布局水泥業 務，并已成為中亞水泥市場的領軍者，海外產能、營收高增，水 泥售價高盈利好，帶動整體盈利水平。隨公司新并購產線和新點 火產線逐步投產運行，有望為公司持續貢獻業績，有效對沖國內 水泥市場下行壓力。

國內水泥供給側基調轉向積極，價格/盈利修復預期強勁，海外 基建釋放長期需求。目前國內水泥需求持續處于下行期，基建側 或跟隨傳統基建投資增速變化保持個位數穩健增長，部分重大基 建項目有望支撐區域性水泥需求快速增長，但地產側仍為明顯拖 累項，中長期或下行至穩態水平，迎來邊際改善。在供給側，2022 年起，水泥行業供給過剩為主要痛點，行業競爭大于競合，價格 競爭激烈，水泥價格持續下跌，行業虧損嚴重，2024Q2，水泥龍 頭企業心態逐漸變化，對盈利的訴求有所增強，銷售策略由市場 份額優先轉為利潤優先，多家企業通過錯峰生產控制供給，同時 提漲水泥價格，供需矛盾有望改善，水泥價格和盈利修復可期。未來全球水泥需求或將趨于平穩，海外中東、印度和非洲等部分 地區受益當地經濟和基建發展水泥需求有望持續釋放。