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固定收益專題報告：從政府工作報告看化債新進展。

節后信用債收益率整體下行

春節后資金面邊際轉松，節后首個交易日現券收益率紛紛下行，曲線平坦化后短 債性價比上升，1Y 國債和國開債周度分別下行 8.1BP 和 7.1BP，長債利率下行接 近前低后于周五出現止盈上行，但周內整體仍收漲。各品種/期限信用債周內收益 率普遍下行，普信債中短端整體表現較好，下行幅度多在 3-5BP 之間，城投債 5Y 和 10Y 表現相對更優；二永債中隱含 AA&3-7Y 表現相對較好，收益率下行多在 5BP 以上。利差方面，各品種 1Y 和 7Y 利差被動小幅走闊，2-3Y 利差普遍收窄 1-4BP。 5Y 及以上的長端利差表現分化，其中城投 5Y 利差收窄幅度整體較大。

曲線走平，關注短久期下沉空間

城投債短久期下沉策略占優，1Y&隱含 AA-、2Y&隱含 AA(2)利差回到 2024 年以來 的 70%以上，平均收益率也在 2%以上；高等級超長信用債同樣具有一定的票息性 價比，如隱含 AAA 的 7Y 和 10Y 品種。二永債方面，大行二永債收益率普遍較低， 建議關注長久期品種；負債端較穩定機構可以考慮短久期下沉，截至 2025 年 2 月 7 日隱含 AA-&1-2Y 二級資本債收益率在 2.08%-2.19%之間，隱含 AA-&1-2Y 銀行永 續債收益率在 2.25%-2.34%之間，絕對收益較為可觀。

政府工作報告解讀：15 地下調 GDP 增速目標

多數地區將 2025 年 GDP 目標增速設在 5%-6%區間，其中內蒙古、重慶、西藏、新 疆、湖北、海南在 6%及以上，幾個經濟大省如江蘇、廣東、山東則將目標設在 5% 左右。對比 2024 年，共有 15 個地區下調 GDP 增速目標，下調幅度多為 0.5pct， 僅天津上調 GDP 增速目標，其余地區則基本與 2024 年目標持平。較多地區下調 GDP 增速目標，或與部分地區未完成 2024 年經濟增速目標有關。下調 GDP 目標增 速的地區中，僅福建的 2024 年 GDP 增速達到當年設定目標，多數地區不及目標。

政府工作報告解讀：18 地下調一般公共預算收入目標

多數地區將 2025 年一般公共預算收入目標增速設在 2%-4%區間，內蒙古、甘肅、 重慶、遼寧、新疆、北京、河南及湖南設在 4%及以上，貴州、云南、安徽、四川、 河北、上海則設在 2%左右。對比 2024 年，共有 18 個地區下調一般公共預算收入 增速目標，吉林、海南和四川的目標下調幅度較大，新疆、陜西和廣東的增速目標 則與去年基本持平。多地存在一定的財政增收壓力，部分地區實際收入未達 2024 年目標增速，如云南、山東、河北、北京、河南、上海、湖南、海南等地。少數地 區公布了 2024 年政府性基金收入增速，吉林、河北、海南同比下滑超過 10%。

政府工作報告解讀：地方化債如何表述？

對于 2024 年的化債工作成效，各地主要概括為融資成本下降、融資平臺數量壓降、 部分區域隱債清零等。具體來看，重慶、天津等地提到融資成本實現下降；遼寧、 貴州、甘肅、內蒙古、寧夏、江西、湖南、河南等地提到推動融資平臺數量壓降； 內蒙古、新疆等地提到部分區域內實現隱債清零。對于 2025 年的化債目標及相關 規劃，各地主要概括為推動融資平臺數量壓降與轉型、推進存量隱性債務置換、加 快資產盤活等。