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ETF啟示錄：“不可能三角”的先鋒之解。

“不可能三角”的破局者

先鋒是被動指數基金領軍者，從 1975 年成立到目前總 AUM 超 10 萬億美元， 始終坐穩市場頭把交椅。公司的核心創新在于巧妙地解決了股東、員工、客 戶利益的“不可能三角”，通過“持有人即股東”的特批股權結構，實現客 戶與股東的統一；將薪酬激勵與節約成本相掛鉤，綁定員工與客戶利益，進 而形成“三位一體”的有機融合。2001 年公司邁入 ETF 賽道，通過獨特“ETF 作為共同基金子份額”的專利創新，依托低費節稅優勢，實現持續 20 年資 金凈流入、旗下標普 500ETF 為 2024 年資金流入最高產品。本篇報告詳解 先鋒的戰略與變革，為我國基金業發展演繹和競爭策略提供借鑒。

低成本戰略的初心與定力

獨特的架構使得先鋒具有天然降費訴求，在成立之初便形成了以低成本為中 心的“框架式”發展戰略，經營舉措均圍繞該中心展開、并且一以貫之。1977 年推出免傭直銷模式、促成由基金資產（而非基金管理人）支付銷售服務費 （12b-1）模式誕生。1981 年后美聯儲大幅降息，敏銳把握機遇，推出免傭 的貨基和債基；保持較低的廣告和 IT 投入，并持續推動旗下基金產品降費。 2012 年放棄 MSCI 合作，轉而切換為定價更便宜的富時和 CRSP。2020 年 宣布股票交易免傭金。2023 年，旗下基金產品平均綜合費率 0.08%，僅為 行業 0.44%的 1/5，進而得到長期投資者的青睞。

ETF 成功之路的“點金石”

先鋒 2001 年才推出 ETF 產品，相較市場首只已有 8 年時間差，彼時全市場 排名僅第 4 位；但后來居上，2008 年、2015 年排名升至第 3、第 2 位，源 于獨特架構和低費節稅優勢。1）先鋒獨有 ETF 作為共同基金子份額的專利 架構（類似聯接基金），發揮存量規模優勢；2）旗下 ETF 以寬基為主、不 斷降費，加權綜合費率僅 0.05%。且美國規定 ETF 實物申贖無需確認資本 利得，結合“心跳交易”能實現充分節稅。3）先鋒自 2010 年起，便提供 旗下 ETF 基金交易免傭金，并持續擴容免傭范圍。過去 20 余年，先鋒獲得 獨一檔的持續資金凈流入，尤其是在 2009 年全行業凈流出時逆勢凈流入。

投顧+量化賦能綜合服務

先鋒通過投顧服務開辟產品銷售新路徑，同時不斷深耕量化模型，為投資注 入強勁動力。投顧服務方面，先鋒充分發揮指數投資優勢，于 2015 年推出 私人投顧服務，正式踏入全權委托資產管理領域，2020 年又乘著數字化浪 潮推出數字投顧服務，使更多投資者能享受到專業、便捷的投顧服務。到 2022 年末，先鋒旗下投顧規模達 2518 億美元，領銜行業。量化模型方面， VCMM 是先鋒獨立研發且擁有專利的金融市場模擬引擎，更是其量化投資 的核心基石。在此基礎上，先鋒進一步拓展創新，衍生出 VLCM、VAAM 等 針對特殊場景的自有模型，賦能客戶資產配置和養老目標日期基金的設計。

先鋒模式的借鑒與啟示

結合我國實際，先鋒經驗難以完全復制，但也有可取之處。一，規模效應將 推動強者恒強，尤其寬基賽道，頭部產品吸引更多資金流入；二，我國契約 式基金架構無法效仿先鋒股權結構，且規模效應仍有拓展空間，低成本競爭 并不完全適用；三，美國尾部機構生存空間有限，新寬基產品站穩腳跟難度 較大，我國中小公司不必扎堆布局 ETF，可差異發展價值紅利、指數增強型 產品；四，堅守自身戰略、不隨市場熱度逐流，是獲得經營成功的重要秘訣； 五，投顧服務和養老產品有望成為指數投資和 ETF 領域搶籌的重要抓手。