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從兩輪關稅的復盤對比、出口格局變化看行業配置線索。近期美國對華關稅 2.0 卷土重來，成為影響市場的重要風險點。本文將詳細 復盤 2018 年美國對華貿易摩擦對 A 股的影響，并梳理兩次貿易爭端的差異 以及近幾年我國出口格局的變化，探尋行業布局的線索。

2018 年貿易爭端對 A 股影響的復盤。回顧特朗普第一任期對華貿易爭端，市 場整體呈現“先抑后揚”的局面，整體風格以大盤為主。行業漲跌方面，1） 受關稅落地、恐慌情緒升溫，傳媒、電子、通信等 TMT 行業，以及環保、地 產、有色等順周期行業表現較差；2）關稅加征重點領域、中國對美出口比重 較高的輕工、紡服、電子、電力設備、機械、汽車、家電等行業表現普遍較差； 3）內循環相關消費領域如食品飲料、農林牧漁、建筑裝飾、美容護理等相對 抗跌；4）石油石化、銀行、煤炭等防御板塊表現相對占優；5）計算機、國防 軍工等自主可控領域漲跌幅也處于中上游水平。

本次貿易爭端與 2018 年的差異對比：關稅政策方面，特朗普此次關稅政策與 第一任期相比，對華關稅政策的實施力度加大、稅率強度提高、覆蓋范圍擴張， 同時實施著力點從消費品轉移至科技板塊及相關供應鏈層面，由此看出中國科 技在當前全球以不可阻擋之勢發展。美國此次“對等關稅”針對全球稅率均有 提高，目前多國紛紛對美國采取了關稅反制措施。宏觀環境方面，中美的經濟 周期和產業結構較 18 年都發生了較大變化，當前美國經濟增速放緩，通脹風 險提高，美元資產信用削弱，“東升西落”的地位轉變下，當下的中國與 18 年相比有更多的話語權和政策制定空間。

我國出口格局逐步多元化。出口目的地方面，我國對東盟、俄羅斯、“一帶一 路”國家等新興市場的份額逐步提升，而對美國、日本等發達國家的占比多數 下滑。主要出口產品中，服裝、家具等勞動密集型產成品主要向歐美出口，中 間產品以及資源品主要向東盟出口；電子產品大多通過香港轉口貿易；新能源 產品，以及航空裝備等主要向歐盟出口。

中美貿易占比降低，產業鏈對美依賴度下降。自從 2018 年中美貿易摩擦發生， 兩國之間的供應鏈一直在持續調整，中美之間的直接貿易聯系在持續下降，體 現為中國出口美國占比和美國自中國進口占比在2018年以后均呈現下行趨勢。 各行業對美出口依賴度普遍下降，尤其航空裝備、風電設備、電視機、乘用車、 元件等；從 24 年數據來看，當前我國在塑料、機械、電子、家電、紡服、輕 工、電池行業等商品上的對美出口依賴度仍然較高，并且出口份額內部占比較 大，或是本次關稅受損重災區，而鋼材、煤炭、石化、商用車、生物制品、風 電設備、船舶等商品對美出口依賴度較低，在本輪關稅沖擊中或受損較小。

從 2018 年中美貿易爭端及后續關稅政策的影響來看，關稅對行業盈利的整體 影響負面，縱向來看呈現階段性差異。具體表現為：關稅落地前因“搶出口” 效應形成短期盈利支撐，而這一支撐實為透支未來需求，導致關稅生效后企業 業績較大幅下滑。行業盈利方面，呈現以下特點：1）2018 年前兩輪關稅加征 商品涉及的主要行業業績在關稅落地前后有明顯反轉，如基礎化工、汽車零部 件、乘用車、造紙、文娛用品、黑色家電、醫療器械等；2）內需相關板塊盈 利較為穩健，如飲料乳品、休閑食品、白酒、旅游及景區等。