銀行業2025年中期策略：對銀行而言，有時“慢就是快”.pdf

銀行業2025年中期策略：對銀行而言，有時“慢就是快”。短期視角，今年Q1顯示銀行利潤表的壓力與資產負債表的韌性并存。具體來看：1）在凈息差依然承壓、債市波動導致其他非息 凈收入增長放緩的背景下，Q1上市銀行營收、利潤增速均小幅回落，利潤表短期承壓，但并未弱于2024年一季報表現。總體來看，2023年至今，上市銀行業績增長均處于低位徘徊。2）面對有效需求不足，目前上市銀行資產負債表依然實現穩健擴張，并且不良 生成率平穩、前瞻性指標關注率與逾期率略改善，撥備覆蓋率維持高位，信用風險壓力可控，資產負債表具備韌性。近年來銀行 股表現優異并非景氣改善邏輯，而是基于行業的韌性，擁有穩健資產負債表的銀行經營可持續性明顯更強，這也是銀行長期競爭 優勢的核心。

中長期視角，對銀行而言，有時“慢就是快”。相較于利潤表的波動，銀行資產負債表潛移默化的變化背后映射的產業趨勢與銀 行競爭格局可能更加重要，海外銀行業資產結構的變化歷程，與產業結構的變遷息息相關，而產業政策一般是從頂層設計角度進 行長期演繹的，這也意味著信貸政策、銀行信貸投放的方向并不會“朝令夕改”，期間蘊含著趨勢性的慣性機會，理解信貸政策 的方向更重要是可以規避尾部風險。當前階段以及展望未來，央國企替代城投、房地產拉開加杠桿的序幕是中期趨勢，央國企、 涉政客群為主的銀行將持續受益。

銀行估值變化拐點背后隱藏的趨勢力量仍在延續。對銀行而言，與業績微小的變化相比，估值變化的影響力更巨大且持久，而影 響估值變化的因素取決于基本面景氣度、定價資金屬性、宏觀利率等因素，2021年至今，國有大行、部分中小行股價持續上行， 雖然期間利潤增長并不快，但估值的緩慢修復讓其股價表現非常優異。一方面，定價銀行股的資金從主動型公募基金向被動型公 募基金、保險等中長期資金的轉移，并且這種定價權的轉變預計是中期趨勢；另一方面，隨著定價銀行股的資金屬性發生變化， 在經濟上行周期市場普遍采用的利潤表分析框架（譬如凈息差擴張、輕資本的中收等因素驅動盈利高增長）不再是影響銀行股價 的核心驅動因素；但資產負債表的分析框架（風險、資本、派息等因素驅動可持續的穩健增長）對股價的影響明顯提升，而當前 銀行穩健經營的屬性在眾多行業中表現仍占優。因此，我們判斷，自2021年以來，銀行估值發生拐點背后的趨勢性力量尚在延續，將驅動銀行板塊持續貢獻不錯的收益。