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反內卷系列研究報告：反內卷，行業差異與資產影響。

“反內卷”政策梳理

本輪"反內卷"與 2015 年供給側改革存在差異：2015 年改革針對供需結構 性錯配：需求總量相對穩定但低端供給過剩；當前則面臨有效需求不足和 低端過剩。治理領域上，前輪聚焦鋼鐵煤炭等上游行業，多為國企主導， 本輪則延伸至光伏、新能源車、鋰電池等民企集中的下游新興制造業。

行業產能過剩情況梳理

總體來看，當前工業產能利用率和利潤率都處于低位，且有進一步下行 的壓力，政策介入有助于推動行業實現市場供需的再平衡。分行業來 看，汽車制造業、電氣機械制造業（包括光伏）、非金屬礦物制造業（玻 璃、水泥）均處于利潤率與產能利用率“雙低”的狀態，需要進行產能出 清。黑色金屬行業（鋼鐵等）受固定成本較高因素的影響，處于高產能利 用率低利潤率的困境。

“反內卷”重點領域

光伏：歐美貿易壁壘疊加國內補貼退坡，產能過剩加劇，導致全行業價格 下行與普遍虧損。反內卷推動多晶硅等產品報價短期回升，但企業提價后 需求觀望情緒濃厚、庫存壓力仍在，破局關鍵在于推動產能重組淘汰，同 時配套需求側政策刺激終端消化庫存，實現價格良性企穩。 汽車鋰電：當前燃油車與新能源汽車結構性矛盾激化疊加鋰電行業產能過 剩，引發油車盈利顯著下跌與新能源價格內卷，破局需通過壓縮油車產 能、開拓新興市場、出清低效鋰電產能，將競爭重心轉向技術創新與質量 升級，重塑產業健康生態。 煤炭：煤炭庫存高企壓制動力煤價格，但長協機制保障主流煤企利潤平 穩；反內卷下焦煤企業或受益于產能結構性優化與政策提價引導。 鋼鐵：設備更新推動制造業用鋼需求，但房地產市場仍處于低位，導致行業 利潤率偏低。去產能力度與是否有需求側政策落地成為盈利持續改善關鍵。 建筑建材：建筑建材行業當前受房地產持續低迷拖累，基建需求僅能托底 難以逆轉低產能利用率與低利潤率的困局。供給側去產能可促成弱平衡， 但需求側若無強力政策刺激，可能較難實現行業價格的持續回升與盈利實 質改善。

“反內卷”對資產影響幾何

權益市場，“反內卷”政策推動相關行業指數修復，但能否形成如 2015 年 的持續性上漲行情，仍要關注需求端配套政策措施的落地情況與效果。 債券市場，短期受“股債蹺蹺板”效應擾動：反內卷政策推動權益市場回 升，對債市構成階段性壓力，中期需關注物價回升引致的利率上行風險。 商品市場，反內卷政策支撐的相關商品短期情緒明顯偏強。空頭需要注意 保護；多頭則需關注中長期行業供需的改善情況，警惕行情反轉的可能。