消費(fèi)的新宏大敘事：“系統(tǒng)性‘慢’牛”的財(cái)富效應(yīng)——策略聯(lián)合行業(yè)帶來(lái)屬于絕對(duì)收益產(chǎn)品的左側(cè)配置思路.pdf

消費(fèi)的新宏大敘事：“系統(tǒng)性‘慢’牛”的財(cái)富效應(yīng)——策略聯(lián)合行業(yè)帶來(lái)屬于絕對(duì)收益產(chǎn)品的左側(cè)配置思路。中長(zhǎng)期維度下，第一次“系統(tǒng)性‘慢’牛”有望釋放財(cái)富效應(yīng)，或緩慢拉動(dòng)消費(fèi)。資金層面，保險(xiǎn)資金和外資入市，利好消費(fèi)白馬，中央?yún)R金增持白酒ETF釋放積極信號(hào)。自上而下視角下， 泛消費(fèi)方向有望受益。邊際思維下，風(fēng)格打分表與日歷效應(yīng)共振，十一前后關(guān)注消費(fèi)風(fēng)格。行業(yè)方面，建議關(guān)注白馬龍頭和新興成長(zhǎng)兩大領(lǐng)域。

總量視角：中長(zhǎng)期維度下，A股牛市財(cái)富效應(yīng)和增量資金入市雙輪驅(qū)動(dòng)，自上而下視角下，泛消費(fèi)方向或受益

1）直接和間接的財(cái)富效應(yīng)大討論：通過(guò)查閱大量文獻(xiàn)資料，國(guó)內(nèi)地產(chǎn)對(duì)居民消費(fèi)存在顯著的財(cái)富效應(yīng)，美國(guó)股市直接的財(cái)富效應(yīng)明顯，A股此前并不顯著。對(duì)于財(cái)富效應(yīng)的測(cè)算，我們創(chuàng)新 性提出“財(cái)富效應(yīng)=長(zhǎng)期全收益夏普比*投資參與率*配置比例”，通過(guò)計(jì)算，美國(guó)股市財(cái)富效應(yīng)為0.08，中國(guó)房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)為0.29。相關(guān)研究亦表明，A股牛市或推動(dòng)房地產(chǎn)價(jià)格企穩(wěn)。因 此牛市可間接帶動(dòng)財(cái)富效應(yīng)，具體傳導(dǎo)路徑為，A股牛市 ——一線城市二手房?jī)r(jià)格企穩(wěn)——其他城市二手房?jī)r(jià)格企穩(wěn)——房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)恢復(fù)。此外，A股牛市在長(zhǎng)期如美股那樣帶來(lái)直接財(cái) 富效應(yīng)，其先決條件是持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)、波動(dòng)率較低、夏普比較高的“慢牛”。 2）增量資金入市，利好消費(fèi)大白馬：保險(xiǎn)資金層面，截至2025年6月，保險(xiǎn)公司人身險(xiǎn)和財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)權(quán)益配置比例為13.1%，低于25%的平均政策上限，保險(xiǎn)資金入市有較大的空間。由于保險(xiǎn)資 金的特點(diǎn)，低估值、高股息的消費(fèi)細(xì)分領(lǐng)域有望受到青睞。外資方面，外部美聯(lián)儲(chǔ)降息延續(xù)背景下，中美利差倒掛的收斂與人民幣匯率適度升值收斂有助于吸引跨境資本流入中國(guó)資產(chǎn)。外 資配置偏好低換手率、高分紅、業(yè)績(jī)穩(wěn)定的核心資產(chǎn)，以消費(fèi)為代表的核心資產(chǎn)有望受益。此外，中央?yún)R金增持白酒ETF釋放積極信號(hào)。

總量視角：邊際思維下，風(fēng)格打分表與日歷效應(yīng)共振，十一前后關(guān)注消費(fèi)風(fēng)格

風(fēng)格視角下，2025年9月市值看大盤(pán)，估值看成長(zhǎng)，行業(yè)風(fēng)格擇成長(zhǎng)+消費(fèi)。日歷效應(yīng)下，2010-2024年十一國(guó)慶節(jié)前20個(gè)交易日內(nèi)，消費(fèi)（中信）、基金重倉(cāng)風(fēng)格表現(xiàn)明顯占優(yōu)，國(guó)慶節(jié)前食 品飲料和家用電器超額收益中位數(shù)較高。國(guó)慶節(jié)后美容護(hù)理、銀行和非銀金融相對(duì)占優(yōu)。

龍頭白馬：優(yōu)選穩(wěn)健成長(zhǎng)，關(guān)注白酒出清后配置機(jī)會(huì)

1）白酒25Q2業(yè)績(jī)壓力如期釋放，預(yù)計(jì)雙節(jié)動(dòng)銷(xiāo)仍有壓力、但環(huán)比改善，從配置消費(fèi)角度出發(fā)，白酒板塊有配置型機(jī)會(huì)。2）必選消費(fèi)品類(lèi)如啤酒、乳制品公司依然穩(wěn)健增長(zhǎng)，建議關(guān)注燕京 啤酒、伊利股份。細(xì)分賽道中產(chǎn)品升級(jí)的公司有更快增長(zhǎng)，例如十月稻田。3）餐飲公司建議關(guān)注百勝中國(guó)，開(kāi)店帶動(dòng)下25年有望實(shí)現(xiàn)約中單位數(shù)的系統(tǒng)銷(xiāo)售額增速，穩(wěn)健增長(zhǎng)+合理估值+較 高股東回報(bào)。4）家電中白電公司此前受益于以舊換新政策，隨著政策邊際減弱， 25H2行業(yè)景氣度邊際承壓，建議關(guān)注海爾智家、美的集團(tuán)，重視綜合性白電龍頭經(jīng)營(yíng)提效、穿越周期的α 能力。5）運(yùn)動(dòng)服飾頭部公司依然在上半年實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，例如安踏體育；運(yùn)動(dòng)鞋服制造龍頭包括申洲、晶苑、華利、開(kāi)潤(rùn)都保持雙位數(shù)的收入增長(zhǎng)。