醫(yī)藥行業(yè)科研上游2025Q4策略：基本面兌現(xiàn)期，看好彈性方向.pdf

醫(yī)藥行業(yè)科研上游2025Q4策略：基本面兌現(xiàn)期，看好彈性方向。

一、行情復(fù)盤

上游板塊漲幅、持倉情況均不如CXO，分化提升空間大。2025Q2 科研上游板塊合計機(jī)構(gòu)持倉市值33.47億元，占 全基金持倉市值的 0.11%，當(dāng)前仍處于機(jī)構(gòu)低配位置。從漲跌幅角度，2025年1月1日-2025年10月10日，科學(xué)服 務(wù)指數(shù)上漲45%，跑贏申萬醫(yī)藥指數(shù)20pct，跑輸申萬CXO指數(shù)22pct。

前三季度牛股多，四季度仍有潛力股。其中2025年1月1日-2025年10月10日漲幅靠前的標(biāo)的包括皓元醫(yī)藥 （+120%）、南模生物（+102%）、泰林生物（+97%）、百普賽斯（+96%）、禾信儀器（+87%）、奧浦邁 （+65%）、納微科技（+55%） 、鍵凱科技（+54%） 、英科醫(yī)療（+50%）、畢得醫(yī)藥（+47%）；漲跌幅靠后 的標(biāo)的包括昌紅科技（-15%）、賽分科技（-15%）、海爾生物（-4%）、康為世紀(jì)（-0.3%）、漢邦科技 （0.3%）、諾唯贊（+1%）、優(yōu)寧維（+7%）、東富龍（+8%）、阿拉丁（+12%）、中紅醫(yī)療（+13%）。

PE持續(xù)回升，PEG仍處于歷史區(qū)間。估值角度看，截至2025年10月10日科研服務(wù)板塊PEttm為66倍，高于醫(yī)藥生 物的31倍和CXO的31倍。復(fù)盤來看，從2025年7月開始，上游板塊估值在市場情緒帶動下顯著提升，這也反應(yīng)了 市場對于上游板塊后續(xù)基本面觸底回升的快節(jié)奏與高幅度的預(yù)期。從PEG角度看，目前上游板塊多數(shù)公司的PEG 依然在1到2之間（ FY1動態(tài)PE/FY3-FY1兩年復(fù)合增速），兩年維度的中期視角下，板塊估值依然處在歷史上的合 理區(qū)間水平。

二、基本面分析

成長性：收入增速修復(fù)持續(xù)向上游傳導(dǎo)，季度趨勢向好。2025年二季度科研上游板塊單季度總收入同比小幅下滑1.91%，相比一 季度下滑2.4%的降幅已有所收窄。子領(lǐng)域比較來看分化趨勢較大，其中色譜純化、培養(yǎng)基、模式動物、生物試劑、化學(xué)試劑等 板塊已經(jīng)經(jīng)歷了至少連續(xù)三個季度的同比雙位數(shù)左右增長，而耗材在今年上半年表現(xiàn)相對平穩(wěn)，儀器/裝備則依然下滑。

盈利能力：毛利率持續(xù)優(yōu)化，凈利率仍在底部。2025年二季度科研上游板塊毛利率為35.28%，同比增長0.96pct，而同期醫(yī)藥生 物板塊整體毛利率同比下降。子領(lǐng)域來看，儀器裝備、生物試劑、模式動物等已實現(xiàn)連續(xù)至少三個季度單季度毛利率環(huán)比改善， 同時色譜純化、化學(xué)試劑毛利率已經(jīng)連續(xù)多個季度保持環(huán)比穩(wěn)定。2025年二季度板塊單季度凈利率為3.6%，同比下滑1.23pct， 下滑幅度大于同期醫(yī)藥生物板塊整體變化；整體看，上游板塊凈利率的改善節(jié)奏慢于毛利率，仍處于相對底部區(qū)間。子領(lǐng)域來看， 其中模式動物改善趨勢最顯著，化學(xué)試劑、色譜純化領(lǐng)域已基本保持穩(wěn)定，耗材上半年剛剛企穩(wěn)，儀器裝備和生物試劑仍在虧損 階段。我們預(yù)計儀器裝備領(lǐng)域的凈利率仍受到供需格局較大影響，生物試劑則受到部分公司產(chǎn)品及業(yè)務(wù)拓展帶來的費(fèi)用端階段性 影響。