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湖北宜化研究報告：國際化肥景氣，內需產品迎景氣修復。

種植面積增長而磷資源緊張下磷肥出口盈利強勁，公司具備稀缺產能優勢

需求方面，據美國農業部等，全球糧食作物播種面積近年持續增加，預計 28 年全球化肥消費量達 2.2 億噸，25-28 年 CAGR 達 2%。供給方面，海外 磷礦頭部企業資本開支增速有所放緩，國內磷礦主要新產能在 26 年及之后， 且部分省份產量、出省量受限，磷資源在供需中長期趨緊下 25-27 年有望維 持景氣。磷肥全球供應緊張下海外價格今年以來持續提高，國內磷肥出口盈 利強勁，據彭博，25 年 10 月 10 日海外磷肥價格較年初+30%。25H1 公司 磷酸二銨年產能為 130 萬噸，生產規模居國內前列，且積極推動出口。

加碼磷礦、煤等完善一體化，反內卷政策下公司部分業務盈利有望修復

公司控股股東宜化集團/參股公司江家墩磷礦現有 330/30 萬噸年產能，后續 規劃 140/150 萬噸年產能，未來有望加強磷酸二銨產業鏈一體化。子公司新 疆宜化現有煤礦儲量 21.08 億噸，煤炭作為生產燃料和氮肥的原料，可降低 公司生產成本，同時發展煤化工產業。此外，25H1 公司尿素、煤炭、PVC 年產能為 216/3000/90 萬噸，均處于盈利相對底部位置，在國內反內卷政策 催化以及需求側帶動下，未來有望迎來周期修復及盈利改善。

我們與市場觀點不同之處

市場對海外化肥景氣有所低估，認為特別是海外磷肥價格高位較難維持，我 們認為巴西、印度等地種植面積持續爬升，東南亞、非洲等地亦需求較好， 在海外企業供應不足且國內企業出口有所受限下，我們預計 25/26 年國內磷 礦開工率分別為 97%/94%，全球磷礦石供需缺口預計 25/26 年為-379/-445 萬噸，海外氮、磷肥景氣有望維持，利好具備出口能力的企業，整體氮、磷 肥盈利有望在國內供給格局改善趨勢下迎來進一步改善。