策略專題報(bào)告：中國(guó)中長(zhǎng)期資金的制度、配置與空間.pdf

策略專題報(bào)告：中國(guó)中長(zhǎng)期資金的制度、配置與空間。我國(guó)險(xiǎn)資/理財(cái)/養(yǎng)老金規(guī)模超 70 萬億且持續(xù)增長(zhǎng)，資產(chǎn)配置呈“固收為基、權(quán)益漸 進(jìn)”特征。險(xiǎn)資/社保重倉(cāng) A 股以金融為核心，同時(shí)逐步提升科技等成長(zhǎng)領(lǐng)域配置。

政策端：加快推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市。2025 年，《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資 金入市工作的實(shí)施方案》發(fā)布，重點(diǎn)引導(dǎo)中長(zhǎng)期資金進(jìn)一步加大入 市力度。這類資金期限長(zhǎng)、對(duì)資本市場(chǎng)短期波動(dòng)容忍度高，追求長(zhǎng) 期穩(wěn)健回報(bào)，可發(fā)揮資本市場(chǎng)“壓艙石”作用。資金類型主要包括 商業(yè)保險(xiǎn)資金、全國(guó)社會(huì)保障基金、養(yǎng)老金基金、理財(cái)產(chǎn)品等。

監(jiān)管端：對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)設(shè)置投資上限以約束風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)設(shè) 置投資下限以保障安全。我國(guó)對(duì)各類中長(zhǎng)期資金的投資運(yùn)用管理規(guī) 定屬于典型的數(shù)量型監(jiān)管，即通過設(shè)定各類資產(chǎn)投資比例的上限或 下限，以控制整體風(fēng)險(xiǎn)暴露并維護(hù)資金流動(dòng)性安全。通常而言：（1） 對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較高的權(quán)益類資產(chǎn)設(shè)定投資比例上限。其中，保險(xiǎn)資金投資 上限與綜合償付能力充足率掛鉤，最高可達(dá) 50%；社保基金與年金 基金為 40%，基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金為 30%。（2）對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較低、流動(dòng)性 強(qiáng)的資產(chǎn)類別則設(shè)定投資比例下限或不設(shè)限，以確保資金安全并與 負(fù)債端匹配。其中，保險(xiǎn)資金在流動(dòng)性及固定收益類資產(chǎn)上的投資 不設(shè)限；社保基金在存款及利率類資產(chǎn)上的投資下限為 40%；基本 養(yǎng)老保險(xiǎn)基金與年金基金在流動(dòng)性資產(chǎn)上的投資下限為 5%。

資配特征：規(guī)模趨升，固收為基，權(quán)益漸進(jìn)。（1）資產(chǎn)規(guī)模：若不 考慮嵌套影響，險(xiǎn)資/一二支柱養(yǎng)老金（含社保）/理財(cái)整體規(guī)模合計(jì) 已破 70 萬億元，與同期滬深兩市總市值相當(dāng)。其中險(xiǎn)資、理財(cái)規(guī)模 均超 30 萬億元，合計(jì)占比超 80%。（2）資配特征：固定收益是主 體。且因資金來源及負(fù)債特性存在差異：理財(cái)產(chǎn)品在現(xiàn)金/銀行存款 上的配比更高，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)在債券上的配比更高。社保基金更偏重權(quán) 益投資。按資金風(fēng)險(xiǎn)承受能力排序：社保基金>保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)>理財(cái)產(chǎn)品。 （3）資配趨勢(shì)：面對(duì)利率下降與優(yōu)質(zhì)“資產(chǎn)荒”的挑戰(zhàn)，各類中長(zhǎng) 期資金積極調(diào)整資產(chǎn)配置策略，并因負(fù)債端久期與流動(dòng)性約束而呈 現(xiàn)出差異化的路徑。險(xiǎn)資持續(xù)鞏固債券“壓艙石”地位，并逐步向 長(zhǎng)期地方債與跨境債延伸；權(quán)益配比穩(wěn)步提升，并通過私募證券基 金與舉牌等方式加速入市。理財(cái)對(duì)債券/非標(biāo)債權(quán)配比大幅下降，對(duì) 現(xiàn)金/銀行存款/同業(yè)存單等高流動(dòng)性資產(chǎn)的配比則快速上升，權(quán)益 敞口維持低位，公募基金配比小幅增加。社保與基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金 均在 2024 年邊際提升交易性金融資產(chǎn)配比。

A 股重倉(cāng)股特征：核心在金融，但成長(zhǎng)屬性提升。從 Wind 披露的 機(jī)構(gòu) A 股重倉(cāng)流通股看，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)與社保基金的配置核心均為金 融，但側(cè)重點(diǎn)與延展方向明顯不同。險(xiǎn)資重倉(cāng)廣度更大、持倉(cāng)結(jié)構(gòu) 更穩(wěn)定，對(duì)非銀金融的偏好長(zhǎng)期突出，整體金融屬性更強(qiáng)；社保重 倉(cāng)則在銀行上的權(quán)重更高，重倉(cāng)深度穩(wěn)步提升。行業(yè)上，險(xiǎn)資在非 金融板塊仍以穩(wěn)健防御為底色，高股息偏好顯著強(qiáng)于社保，但自 2024 年以來在通信、電力設(shè)備等科技與先進(jìn)制造領(lǐng)域的敞口逐步提 高，風(fēng)格正從“紅利-穩(wěn)健”向“紅利-穩(wěn)健+成長(zhǎng)”擴(kuò)展。相較之下， 社保基金的投資更具逆周期特征，非金融行業(yè)輪動(dòng)更快，重倉(cāng)股投 資分散度明顯高于險(xiǎn)資，成長(zhǎng)與周期屬性更為突出。