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伊戈爾：AI浪潮引領電力新局，變壓器出口先發制勝。

總體：立足變壓器出海，經營出現拐點

公司 2017 年在 A 股 IPO 上市，上市之后公司開始加速業務擴張，一方面推動企業數字化轉 型；另一方面加快生產基地建設擴張。1）從產品維度來看，公司起家從事環形變壓器，后來隨 著公司產品矩陣越來越豐富，整體聚焦能源、信息行業，目前包括能源產品（以變壓器等為主）、 照明產品（以照明電源等為主）、孵化類產品（以車載電感、車載電源等為主）。2）從市場維度 看，公司成立以來一直瞄準海外市場，履行全球化策略，收入中海外占比一直處于比較高的水 平。3）從經營維度看，公司收入處于增長態勢，2025Q2 開始毛利率逐季度環比提升，出現拐 點。展望未來，我們認為隨著 AI 快速發展，美國變壓器需求有望超預期，供需缺口可能擴大； 公司變壓器出口業務顯著受益，并且由于海外盈利能力較高，有望拉動公司后續經營增長彈性。

主業：深耕北美，受益 AI 缺電景氣

1）行業層面，我們認為美國當前電源、電網的建設速度與 AI 數據中心的建設規劃顯著不匹配， 未來可能會出現持續缺電情況，2025-2027 年將是壓力最大的階段。電源、電網建設是解決缺 電的必然方向，變壓器作為電力系統的核心產品之一，需求乘數系數較大，未來海外需求有望 實現增長加速；同時，美國變壓器一直處于供給緊缺狀態，有望加快國內變壓器企業出口。 2）公司層面，早期開始一直布局海外市場，在產品技術和認證方面均已經較為完善；我們認為 公司在海外能夠成功核心在于海外產能優勢以及下游客戶優勢。一方面，公司 2023 年開始加 速海外變壓器產能布局，目前已經規劃馬來西亞、泰國、美國、墨西哥 4 大海外基地，我們認 為公司在海外的變壓器產能布局速度行業領先，先發布局優勢顯著。另一方面，公司當前變壓 器在海外市場主要聚焦三大下游：儲能、AIDC、配電。我們認為在公司多年布局之后，已經具 備顯著的下游客戶優勢。因此，隨著海外變壓器供給緊張，公司直接海外客戶拓展持續加速。 此外，公司照明收入、毛利潤占比 20%左右，預計未來相對平穩增長；公司車載電感/電源統 計在“其他產品”中，近幾年收入開始起量，未來有望保持較快增長，但目前規模尚小。

新業務：布局 AIDC 高壓直流電源相關產品，具備彈性

在 AIDC 方面，公司目前重點布局 2 大新領域：巴拿馬電源、SST 相關產品。1）巴拿馬電源 方面，伊戈爾在巴拿馬中移相變技術領先，未來計劃投入更多的資源積極開拓巴拿馬電源業務 市場；2）SST 方面，伊戈爾在高頻電感等方面技術積累較久。考慮到目前海外 AIDC 柜外電 源高壓直流趨勢明確，公司若能突破，有望形成潛在彈性貢獻。