淮北礦業(yè)公司深度報(bào)告：低估值華東煤焦龍頭，2026年量?jī)r(jià)升、盈利拐點(diǎn)現(xiàn).pdf

淮北礦業(yè)公司深度報(bào)告：低估值華東煤焦龍頭，2026年量?jī)r(jià)升、盈利拐點(diǎn)現(xiàn)。華東煤焦化一體經(jīng)營(yíng)龍頭公司：公司控股股東淮北礦業(yè)集團(tuán)、實(shí)控人安徽省國(guó)資委。公司主營(yíng)煤炭、煤化工，2025H1煤炭毛利占比60%、煤化工26%，其他業(yè)務(wù)占比10%，主要包括礦山業(yè)務(wù)、民爆器材、電力業(yè)務(wù)等。2025年前三季度公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)11億元，同比-74%，主要系焦煤量?jī)r(jià)同比雙降、煤化工產(chǎn)品價(jià)格同比下降導(dǎo)致。

煤炭業(yè)務(wù)：2026年預(yù)計(jì)量?jī)r(jià)齊升；且公司價(jià)值凸顯、價(jià)格優(yōu)勢(shì)鑄造其噸煤盈利在行業(yè)領(lǐng)先。儲(chǔ)量產(chǎn)能方面，截至2025H1，公司擁有煤炭可采儲(chǔ)量20+億噸、煤炭核定年產(chǎn)能3425萬(wàn)噸/年，若以可采儲(chǔ)量/核定產(chǎn)能粗略估算，公司可采年限接近60年。產(chǎn)量方面，2023-2025年，公司商品煤產(chǎn)量下降，與信湖煤礦停產(chǎn)、朱莊煤礦關(guān)閉、以及工作面更替等原因有關(guān)。2026年預(yù)計(jì)公司煤炭產(chǎn)量將顯著恢復(fù)，增量一：信湖煤礦預(yù)計(jì)2026年復(fù)產(chǎn)。該礦公司持股比例68%，主要為焦煤、1/3焦煤，由于透水事故2023年停產(chǎn)，2022年貢獻(xiàn)產(chǎn)量214萬(wàn)噸、凈利潤(rùn)4.52億元。增量二：陶忽圖煤礦預(yù)計(jì)2026年投產(chǎn)。該礦公司持股比例38%，發(fā)熱量6000大卡動(dòng)力煤，核定年產(chǎn)能800萬(wàn)噸。增量三：工作面接替問(wèn)題解決，2025年減量部分將在2026年恢復(fù)。價(jià)格方面，公司以長(zhǎng)協(xié)定價(jià)為主，售價(jià)較市場(chǎng)煤價(jià)波動(dòng)更小、更穩(wěn)健。2026年1月，安徽焦煤價(jià)格1660元/噸，較2025Q4提升28元/噸，較2025年全年均價(jià)提升121元/噸。我們預(yù)計(jì)政策預(yù)期托底、以量換價(jià)負(fù)循環(huán)打破下，2026年全年焦煤價(jià)格中樞將較2025年抬升。成本端，公司加強(qiáng)成本管控，2025年前三季度單位成本461元/噸，同比-17%。盈利端，2025H1公司噸煤毛利366元/噸。我們?cè)賹⒐九c山西焦煤、平煤股份、盤江股份、潞安環(huán)能、冀中能源進(jìn)行對(duì)比：淮北礦業(yè)在儲(chǔ)量、產(chǎn)能、銷量方面屬于可比公司中游偏上水平，成本屬于中游水平，價(jià)格方面屬于領(lǐng)先水平，主要系公司焦煤銷售占比高、煤種佳、華東煤炭資源匱乏但需求高的區(qū)位優(yōu)勢(shì)和穩(wěn)定的核心大客戶群等原因?qū)е隆９蚀耸軆r(jià)格優(yōu)勢(shì)驅(qū)動(dòng)，公司噸煤盈利高于可比公司。

煤化工：盈利拐點(diǎn)有望顯現(xiàn)。公司煤化工以焦炭、甲醇、乙醇為主，核定年產(chǎn)能分別為440萬(wàn)噸、90萬(wàn)噸、60萬(wàn)噸。2024年公司單位化工毛利僅493元/噸，處于2021-2024年最低水平。而2026-2027年，預(yù)計(jì)公司煤化工價(jià)格筑底回升、成本穩(wěn)健、量端潛力釋放或帶來(lái)盈利拐點(diǎn)機(jī)會(huì)，具體來(lái)看，公司新項(xiàng)目投產(chǎn)（2025年8月，公司3萬(wàn)噸碳酸酯、10億立方米焦?fàn)t煤氣分質(zhì)深度利用項(xiàng)目、3萬(wàn)噸乙基胺項(xiàng)目均已成功產(chǎn)出合格產(chǎn)品），存量產(chǎn)能方面，公司2025年甲醇、焦炭、產(chǎn)能利用率分別為77%、81%、91%，仍有提升空間。價(jià)格成本方面，公司煤化工產(chǎn)品價(jià)格與原油價(jià)格具備相關(guān)性，2022年以來(lái)原油下行、公司煤化工價(jià)格持續(xù)下滑，截至2026年1月底，原油價(jià)格從年初61美元升至73美元，后續(xù)若地緣沖突加劇、OPEC+產(chǎn)量政策改變使得原油價(jià)格筑底回升，公司煤化工價(jià)格具備上漲彈性。成本端，公司煤焦化一體，成本較為穩(wěn)健。

電力&石灰石：2026年仍有增量項(xiàng)目投產(chǎn)。公司2×660MW超超臨界燃煤發(fā)電項(xiàng)目（持股80%）預(yù)計(jì)2026年投產(chǎn)，根據(jù)公司2022年6月編制的可研報(bào)告（基于當(dāng)時(shí)的電價(jià)與燃料煤價(jià)格）可每年貢獻(xiàn)利潤(rùn)總額1.96億元。石灰石方面，公司青山建筑石料用灰?guī)r礦項(xiàng)目，年產(chǎn)能550萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)2026年2月底前投產(chǎn)，預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)營(yíng)收2.14億元/年，在35%毛利率假設(shè)下，預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)毛利增量0.75億元。