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海底撈公司研究報告：破局求變，征帆四海。中式火鍋消費基礎好，市場容量大，集中度低。2024 年中餐占國內餐飲 行業(yè)比重達 76.8%（按收入計），其中火鍋為中式餐飲最大的菜系，占中 式餐飲比重達 14.5%（對應中國火鍋市場規(guī)模約 6199 億元，據(jù) F&S 預 測，2024-2029 年行業(yè)增速約高個位數(shù)）。從連鎖化角度看，中餐當中火 鍋更易標準化和復制，從而實現(xiàn)連鎖化發(fā)展，2024 年火鍋行業(yè)連鎖化率 達43.9%，較2019年提升5.3pct，顯著領先于同期餐飲行業(yè)均值（22.6%）。 同中餐整體相似，火鍋形態(tài)多樣，口味各異，進入門檻低，因此行業(yè)集 中度不高，2024 年（按收入計）火鍋龍頭海底撈于中式火鍋行業(yè)市占率 近 7% ， 同 期 呷 哺 呷 哺 、 巴 奴 、 七 欣 天 及 湊 湊 市占率僅 0.4%/0.4%/0.3%/0.3%。

海底撈為中國火鍋行業(yè)龍頭，多業(yè)態(tài)發(fā)展具雛形。行業(yè)進入門檻低，但 消費者對食材品質和穩(wěn)定性要求高，因此對上游優(yōu)質及特色食材的把控 以及全方位安全穩(wěn)定的加工配送體系成為火鍋企業(yè)競爭的勝負手，火鍋 龍頭海底撈憑借其完善的人才裂變、激勵及留存機制、差異化的服務體 驗及強大的供應鏈體系獲得火鍋行業(yè)最高市占率。2021 年公司提出“啄 木鳥”計劃，2021-2025H1 門店數(shù)量穩(wěn)中有降，但翻臺率及同店表現(xiàn)持 續(xù)修復，截至 2025H1，公司旗下共計 15 個餐飲品牌、1489 家餐飲門 店，其中海底撈火鍋門店數(shù)為 1363 家。2024 年公司提出紅石榴戰(zhàn)略， 餐飲主業(yè)從單一的火鍋品類走向了多品牌的餐飲生態(tài)，包括火鍋、面食、 炸雞、烤魚等。2026 年 1 月 13 日公告創(chuàng)始人張勇回歸重任 CEO，把控 核心方向、穩(wěn)定信心，我們預計在創(chuàng)始人帶領下，紅石榴計劃有望深化。

縱橫捭闔，主品牌審慎下沉。①開店審慎：海底撈主品牌現(xiàn)階段重點強 化和鞏固現(xiàn)有營業(yè)門店的質量和營業(yè)表現(xiàn)，不會將開店數(shù)量列為強考核 目標。我們預計主品牌海底撈保持個位數(shù)的開店增速，新開門店或以三 線及以下城市為主；②鼓勵新品，創(chuàng)新場景：公司采用“統(tǒng)一規(guī)劃+門 店大區(qū)共創(chuàng)”相結合的方式，推廣全國鮮切系列及區(qū)域產(chǎn)品；同時積極 打造夜場、親子、寵物友好等不同類型的門店；③擴品類、提產(chǎn)能，挖 潛外賣增量：截至 2025H1，外賣業(yè)務中堂食火鍋占比已不足 1/4，下飯 菜則貢獻 55%的外賣收入；2025H1 外賣收入 9.3 億元，同增 60%，我 們預計 25H2 整體表現(xiàn)優(yōu)于 H1。