家居行業2023年度策略：家居經營底部顯現，戴維斯雙擊可期.pdf

2023 年竣工或表現積極，投資&銷售復蘇節奏存在預期差，疫情影響預計前高后低;因此工程 家居業績復蘇趨勢更快，零售家居復蘇節奏存預期差、但方向確定性強，呈現先低后高。

本輪 家居投資或分 3 個階段，自工程向零售逐步轉移，目前正處于 1-2 階段:1、地產預期&疫情預 期改善，竣工復蘇預期強，工程家居率先復蘇、領漲板塊;2、竣工復蘇且疫情影響趨弱，零 售家居逐步復蘇、領漲板塊;3、地產投資、銷售數據回暖，家居中期預期扭轉，板塊恢復中 期穩健成長預期。 周期復盤:與地產景氣度關聯，本輪政策力度強、龍頭表現更優。家居行業景氣度受地產影響 較大，家居估值修復先于地產及業績好轉，相比 2018 年底部區間，我們認為本輪地產周期:1) 底部更深、修復緩慢，但方向明確;2)行業龍頭 alpha 能力更優。我們對 2023 年家居需求保 持樂觀，一方面，根據我們測算 2023 年竣工或樂觀(若竣工缺口兌現 20%，經調整后竣工面 積+10.8%)，潛在竣工回補空間巨大;另一方面，我國疫情防控進入優化調整階段，疫后將 迎來消費回補。 零售:經營底部顯現，零售化能力提升。短期看，家居龍頭韌性較強，2022 年受疫情影響行 業進店客流量普遍下滑 30%-40%，龍頭品牌經銷商通過多維獲客、套系化銷售提高轉化率和 客單值等，依然實現穩健增長，2022Q1-3 歐派家居、索菲亞單店收入分別同比+16.7%、 +28.2%，顧家家居大店+綜合店比例提升至約 40%。長期看，我國家居新房市場依賴度降低， 龍頭率先加碼存量房市場，客戶數及客單值均有提升空間，經我們測算，遠期歐派家居、顧家 家居市場規模較當下仍存在近 4 倍、超 7 倍成長空間。

成本端，大宗原材料價格仍在下降通道， 且龍頭產品結構優化、提高費用投放效率有望對沖配套品低毛利的負面影響，預計 2023 年低 基數下盈利彈性有望顯現。 工程:風險收縮，格局優化。2020 年以來受“三道紅線”出臺、地產商違約頻發等影響，我 國精裝修市場增長放緩，2022 年家居龍頭大宗業務規模收縮、盈利能力承壓。短期看，2022Q3 以來竣工數據回暖，工程家居已現復蘇，且龍頭謹慎合作房企、信用風險收窄，預計保交樓政 策催化疊加 2023 年低基數，工程渠道業績增長穩健;伴隨原材料價格回落、供應鏈優化提效， 2023 年大宗利潤率有望企穩。中期看，龍頭大宗渠道市占率持續提升，行業格局優化， 2019-2022H1 櫥柜及配套行業 CR3 從 22.9%提升 6pct 至 28.9%，大宗業務增長具備持續性。 出口:關注外需修復及盈利改善。2022 年受地緣沖突、通脹等因素影響，海外需求疲軟，房 地產景氣度低迷，10 月美國家居庫存壓力仍然較大，成屋銷售仍處下行通道，顧家家居、敏華 控股等外銷訂單延續低位，我們預計 2023 年家居出口仍需觀察，靜待外需改善帶來出口景氣 修復。成本端，家居龍頭海外供應鏈布局完善，海運費回落&供應鏈降本提效，預計出口家居 利潤壓力有望緩解。