行業景氣投資的頂層設計和落地方案.pdf

行業景氣投資的頂層設計和落地方案。華泰金工團隊持續深耕行業基本面量化研究，形成了由宏觀、中觀、微觀 三個視角組成的行業景氣投資框架，結合多視角信息來提升對行業 g/Δg 判 斷的準確性和可靠性。本文對這塊工作進行了總結。在研究過程中，我們 發現景氣投資并非“圣杯”，已找到三個原因可能導致景氣投資失效：景氣 度因子階段性失效、高景氣被透支、市場主線較弱等。先前的研究主要使 用行業指數進行回測，本文進一步設計了行業主題 ETF 推薦流程，對行業 輪動策略進行落地。考慮單邊千一的交易費用，2018-12-31 至 2023-08- 31，ETF 組合年化收益為 31.45%，最大回撤為-27.37%。

行業景氣投資策略由宏觀、中觀、微觀三個視角共 4 個景氣度因子構成 在宏觀視角，我們建模的重心是從宏觀到行業分子端和分母端的傳導，基 于國內宏觀預期指數構建了宏觀戴維斯雙擊因子。在中觀視角，我們為每 一個行業構建了中觀基本面數據庫，使用清洗篩選后的指標，對行業財務 狀況進行 Nowcasting，構建了中觀景氣度因子。在微觀視角，我們使用真 實財報和預期財報數據構建了微觀視角財務因子，結合北向資金加倉持續 性和加倉幅度構建了微觀視角北向因子。對三個視角共 4 個因子加權，得 到綜合景氣度因子。不考慮交易費用，2016-04-30 至 2023-08-31，綜合 景氣度前五名組合相對行業等權基準的年化超額收益為 14.34%。

景氣投資失效可能原因：因子階段性失效、高景氣被透支、市場主線較弱 使用歸一化折損累計增益(NDCG)指標評價各景氣度因子截面表現，結果發 現 2021 年 9 月以來，部分因子可能因為使用過多出現階段性失效。其應 對方式是基于 NDCG 適當降低失效因子的權重、提升有效因子的權重。當 股價漲得太貴或者太快的時候，景氣投資也會面臨超額回撤。其應對方式 是引入估值和擁擠度指標，對交易風險進行日頻監控。將景氣投資策略每 月超額收益和市場主線強弱指標一起對比統計，發現市場主線較弱不利于 景氣投資，解決思路是多策略配置或者分域建模。結合 NDCG 微調因子權 重和日頻監控交易風險，策略的年化超額收益進一步提升至 16.22%。

設計行業主題 ETF 推薦流程，對行業景氣投資策略進行落地 從 2019 年開始，行業主題 ETF 蓬勃發展，為行業輪動策略的落地提供了 便利。我們基于行業指數和 ETF 的市場表現建立兩者映射關系——在每個 月月末，針對每個行業，綜合考慮 ETF 和行業指數的相關性、ETF 相對行 業指數的 alpha、ETF 的流動性，推薦一只 ETF 作為行業指數的替代。考 慮單邊千一的交易費用，2018-12-31 至 2023-08-31，ETF 組合的日跟蹤 誤差為 0.45%；年化收益為 31.45%，最大回撤為-27.37%，表現略優于行 業指數的回測效果。這是因為 ETF 推薦流程考慮了 ETF 相對行業指數的 alpha，而且行業指數是價格指數，而 ETF 是存在分紅機制的。