紫燕食品研究報告：佐餐鹵稀缺龍頭，產供銷驅動擴張.pdf

紫燕食品研究報告：佐餐鹵稀缺龍頭，產供銷驅動擴張。聚焦餐鹵，立足華東、面向全國。1）①公司產品以鮮貨鹵制品為主，其中夫妻肺片、整禽兩大類單 品構成銷售基本盤；②公司以經銷模式為主，借助經銷商模式拓展加盟業態，門店總數在 18-22 年實 現 18.5%的復合增長；③公司核心銷售區域為華東市場，2022 年華東地區營收占比 72.5%，公司向 華中、西南等地逐步擴張。2）公司由創始人家族集中持股，經營決策穩健性得到保證；24 年發布新 一輪股權激勵，注重員工激勵；公司管理團隊海納百川，多位高管曾在知名企業核心崗位任職，團隊 凝聚力與執行力強。3）財務分析看，公司 19-22 年營收 CAGR13.95%，其中加權平均門店數 CAGR19.11%，拓店貢獻增長核心驅動；公司毛利率受到原料成本、提價、產能釋放等影響有所波 動。公司資產周轉率及權益乘數較高帶動公司 ROE 高于同業，縱向維度 ROE 受凈利潤率波動較 大。

佐餐鹵制品市場容量大，品牌化發展處于早期，看好龍頭市占率提升。1）2022 年我國鹵制品行業規 模約 3400 億元，其中佐餐鹵/休閑鹵各為 2100/1300 億元，佐餐鹵空間更大；行業整體 18-22 年 CAGR 為 8.0%，其中佐餐鹵/休閑鹵各為 7.2%/9.3%。從消費屬性看，佐餐鹵制品相對偏正餐、計劃 性消費，門店選址更偏下沉，且競爭格局更加分散。2）市場集中度看，佐餐鹵制品品牌化發展處于 較早階段，集中度更低，2020 年佐餐鹵味 Cr3 在 2.84%，低于休閑鹵味的 9.57%；從門店數量看， 目前休閑鹵制品主要品牌中有 5 個以上品牌已有 2000+門店，而佐餐鹵中僅有紫燕一個品牌超過 2000 家門店。3）經營壁壘看，佐餐鹵制品因品類較多上游生產布局更復雜，且區域性更加明顯，龍 頭企業的經營壁壘更高，看好龍頭市占率提升。

公司在產品、渠道、品牌、供應鏈上能力突出，助力公司持續擴張。本文梳理了公司的產品策略、社 交媒體數據等，具體看：1）產品維度：一方面，公司培育有夫妻肺片、整禽類兩大核心單品，18- 22 年量價增長穩健，奠定公司收入基本盤；另一方面，公司持續進行品類推新及外延擴張：①推出 季節性產品、地方性產品以及套餐等；②自 18 年 5 月起布局"嗨辣麻唇"、"椒言椒語"等子品牌進軍 麻辣燙、冷鍋串串等領域，23 年先后投資老韓煸雞以及京脆香；③加速布局海外市場，23 年 5 月成 立海外事業部，先后進軍澳洲及美國市場。2）渠道維度：公司經過多次渠道模式變革形成了特有的" 經銷-加盟"二級銷售模式，16-21 年公司借助由前員工孵化的經銷商實現快速擴張，近幾年公司加強 新經銷商的拓展，對前員工經銷商依賴度逐漸降低。3）品牌營銷維度：對比其他鹵制品品牌，公司 注重社群營銷，在核心社交平臺粉絲數領先；公司在品牌策略上兼具完整性與創意性，一方面進行會 員充值、節日促銷等常規活動，另一方面通過話題營銷、品牌聯名等加深品牌辨識度。4）供應鏈維 度：采購端公司機制健全、質價兼備，生產端公司逐步整合優化老產能，公司在發展過程中亦持續提 升信息化管理水平，供應鏈效率持續提升。