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鐘擺的另一端：美國從二脹到衰退擔憂。拆解居民需求、勞動市場、地產市場、庫存周期、銀行風險、通脹分項，發現美國需求緩降，就業缺口彌合，通脹風險可控，降息空間猶存，衰退擔憂再起。當前和2023年10月底 行情相似，隨著地緣沖突和通脹壓力緩和，降息預期升溫，美債頂部確認。且本輪美債優于美股，主要是流動性收斂、基本面更弱，且估值處于相對高位，美股空間恐難及2023年 四季度。

美國經濟韌性減弱：居民壓力顯現，就業結構分化，地產反彈乏力，企業曲折補庫

居民部門：儲蓄值和儲蓄率降至疫情后新低，還款壓力已來到2008年衰退時水平； 勞動市場：低端就業已回補至疫情前水平，政府就業支撐減弱，就業不及預期成為新常態； 地產市場：購房壓力加大，居民需求回落，疊加庫存高位，地產市場降溫，房價上行受阻； 企業庫存：小企業信心指數持續回落，大部分企業庫銷比處于高位，結構性補庫一波三折； 銀行風險：商業地產仍有拖累，但主要集中在小銀行，整體風險可控，很難再次倒逼貨幣寬松。

美國二脹風險緩解：油價回落，房價承壓，薪資回落，降息空間猶存

能源通脹：短期看地緣局勢和VIX，伊以沖突邊際緩和，VIX逐步回落； 房租通脹：市場關注重點，主要看房租通脹跟隨市場租金回落還是房價走勢抬頭； 服務通脹：超級核心通脹看薪資，隨著薪資增速放緩，工資-通脹傳導下，服務通脹逐步降溫； 降息預期升溫：4月非農不及預期+核心CPI同比創三年來最低增速，通脹壓力趨緩，9月降息概率升至80%以上。

大類資產配置策略：海外從通脹交易到衰退交易，美債優于美股

美債：4.74%的頂部確認，后續走勢取決于通脹。若房租通脹可控，轉向衰退交易，美債收益率或觸及4%。若房租通脹抬頭，軟著陸預期強化，美債收益率終點在4.2%附近； 大宗：黃金震蕩上行，行情催化從抗通脹轉為實際利率下行；銅鋁靜待庫存周期； 美元指數：雖有降息預期，但考慮到日元、歐元弱勢運行，預計美元指數高位震蕩； 美股：市場情緒逐步修復，但短期財政部發債規模回落推動Onrrp回升，準備金抽水，且基本面預期下修，美股空間受限，交易更集中在確定性較高的信息技術等成長板塊。