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神馬電力研究報告：深耕復合外絕緣賽道拔得頭籌，乘出海東風邁向成長。復合絕緣子性能優越，公司引領輸變電外絕緣復合化趨勢。 復合絕緣子相比陶瓷、玻璃絕緣子，質量輕、具備憎水性、防污性能優異，擁有 優良的電氣絕緣性能，正在逐步替代無機絕緣子。公司 2003 年推出的復合絕緣 子滿足并承諾了 30 年以上使用壽命的要求，全生命周期免維護，綜合成本具有 顯著優勢。自公司推出后，全球變電站復合絕緣子滲透率至 2019 年已超過 40%。

推出復合橫擔產品，有望引領電力系統外絕緣小型化革命。 在變電站復合絕緣子基礎上，2009 年公司創造性推出復合橫擔，可以解決傳統鋼 制橫擔+懸垂絕緣子引起的風偏閃絡、鳥糞閃絡、雨閃冰閃等問題，并節約土地和 材料成本。該產品已獲得英國國家電網 RICA 項目訂單 4700 萬元，能夠將 275kV 線路增容至 400kV，節省 2.86 億英鎊投資和 3.9 萬噸碳排放量。未來有望引領電 網“小型化”革命，成為公司未來增長點之一。

出海為公司核心戰略，ABB、西門子、GE 訂單高增，積極參與海外項目，布局產 能實現本地化。 公司與 ABB（現日立能源）、GE、西門子建立了良好合作關系，三大家占海外客 戶 60%以上收入。目前多國推出電網投資升級計劃，海外電網投資已至景氣周期， 在此背景下三大家收入、訂單高增，并不斷上調業績指引。公司積極參與海外 EPC 項目，籌備美國建廠實現產能本地化，有望在海外電網投資大潮中充分受益。

復盤歷史，公司正在走出周期邁向成長。 歷史來看，公司業績有一定波動性，主要受特高壓交付周期以及原材料價格周期 的影響。公司在特高壓變電站絕緣子市場市占率高，特高壓訂單單價高、盈利能 力強。目前，新一輪特高壓線路正進入密集交付期，原材料價格處于低位，海外 業務已步入高速增長軌道，公司有望走出周期邁向成長。