洪城環境研究報告：江西領先的綜合環境運營商，持續穩健高分紅.pdf

洪城環境研究報告：江西領先的綜合環境運營商，持續穩健高分紅。公司背靠南昌市國資委，多次注入集團優質資產，目前已成長為領先的綜合環境運營商。 截止24H1，實控人南昌國資委旗下的南昌市政公用持股47.19%。依托集團資源，公司先 后注入水務、燃氣、固廢等優質資產，實現快速增長。2019-23年公司收入CAGR 11%， 歸母凈利潤CAGR 22%。2023年公司運營業務毛利潤占比79%，業績穩定性強。

供水：南昌供水資產提供穩健現金流，調價+直飲水有望提升空間。公司供水產能為194 萬方/天，覆蓋南昌市絕大多數區域，2023年貢獻公司17%毛利潤。2016-23年公司噸水 成本CAGR1.6%，依托有效成本管控，疊加2014及2018年水價分別上漲34%及28%， 帶動板塊毛利率提升10-11pcts，2023年公司供水毛利率達45%。2022年江西省出臺政 策要求省內三年未調價地區應啟動調價機制，目前南昌縣等多地已啟動，南昌市已有6年 未調價，未來具備調價可能。此外，公司積極拓展直飲水，目標2024年實現400t/d產能， 未來南昌直飲水滲透率若達50%，有望實現10.32億元收入，實現供水業績翻倍。

污水：江西縣域市占率超80%，廠網一體化帶來提升空間。目前公司污水產能370萬方/ 日，占據江西縣域80%以上市場，2023年貢獻公司40%毛利潤。2016年以來公司陸續 完成提標改造，助推公司污水處理單價及毛利率穩步提升。此外，當前江西管網建設滯后 （2020年南昌污水收集率僅51%），被生態環境部多次督察點名。國家住建部及江西省發 改委等陸續出臺政策推進管網建設及改造，未來空間較大。公司積極推進“廠網一體化” 布局，目前共計投資額41.5億元，有望提升工程及運營利潤。

燃氣：南昌燃氣市占率90%，價格機制理順保障業績穩定。公司為南昌市最大的燃氣運營 商，市占率90%以上。受益于南昌氣化率穩步提升，2023年南昌氣化率82.3%，公司銷 氣量超5億方。2022年非居民氣價上漲+2023年采購氣價回落，公司燃氣毛利率逐步修 復。2024年8月南昌市發布管道天然氣價格聯動機制實施辦法，有望進一步穩定盈利。

固廢：注入垃圾焚燒及熱電聯產，延伸產業布局。2022年公司收購大股東持有的鼎元生 態100%股權，包括多項固廢資產，其中洪城康恒運營南昌市最大垃圾焚燒發電項目，處 置能力達2400噸/日，南昌市占率60%；宏澤熱電處置廢皮革及污泥等多類固廢，是溫 州經開區唯一的公用熱源點。未來公司還將積極拓展固廢項目收并購，完善產業體系。