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能源基礎材料行業深度研究：中國需求平臺期，中長期油價至拐點。

能源結構轉型加速，中國石油需求步入弱增長的“平臺期”

基于宏觀經濟溫和增長、新能源替代推進，以及石化原料需求釋放的核心假 設，我們測算 25-27 年中國原油需求將穩定在 7.6-7.7 億噸，同比增速為 0.5%-0.6%，增長引擎從“燃料主導”轉向“材料主導”。進一步考慮氣頭 化工等的 NGL 需求，我們預計 25-27 年中國石油需求將逐年增長約 1%至 8.0-8.2 億噸，由增長期步入弱增的“平臺期”。我們認為中國對全球原油 需求增量貢獻顯著下降，需求達峰疊加 OPEC 協同趨弱及亞非拉等低成本 增量釋放，中長期油價下行拐點顯現，5-10 年內原油市場或進入邊際成本 影響的買賣雙方均衡時代。而伴隨國內天然氣消費量擴大，煉化行業格局優 化，關注具備天然氣降本增量、低成本資源開發能力的高分紅龍頭配置機遇。

交通領域新能源替代效應顯著，燃料需求拐點或已顯現

交通領域電氣化對燃料消費形成直接沖擊，新能源替代正在重塑中國石油產 品需求格局。道路燃料消費與機動車存量結構緊密相關，基于我國乘用車和 貨車等保有量平穩增長的假設，新能源汽車、電動卡車及 LNG 重卡滲透率 提升將對傳統燃油車造成明顯擠出，我們預計汽柴油消費量均已于 24 年見 頂，未來將步入下行通道。航空出行復蘇、機隊規模擴張疊加 SAF 短期替 代進程緩慢支撐航煤需求溫和增長；進出口類別及規模支撐我國船運需求韌 性，但 LNG 等清潔能源替代下，船運行業對傳統燃料油的需求拐點將顯現。

新興產品需求及出口規模拉動，化工原料將助石油產品需求增長

石化原料深度嵌入國民經濟各個領域，與燃料需求相比依托中國制造業發展 潛力仍具備增長韌性，成為推動中國石油需求增長的新引擎。近年來我國烯 烴自給率顯著提升，同時下游新材料需求不斷攀升，但氣頭及煤頭路線擴產 對油頭路線盈利形成擠壓，預計油頭烯烴產量占比將逐年下滑。由于我國傳 統煉廠催化重整裝置比例偏低，疊加苯環結構致非油路線替代難度較大，而 新材料多含芳香烴類中間體，預計芳烴對應的石油需求仍將快速增長。同時 伴隨房地產和基建行業進一步回暖，及副產原料下游應用深化，LPG、瀝青、 石油焦和硫磺等煉廠副產物需求均有望保持溫和增長。

煉油行業整合疊加副產品結構性缺口，主營及一體化煉廠有望受益

在國內石油需求增速明顯放緩，中國從主要原油增量貢獻國“隱退”背景下， 由于管制放松及技術進步，中亞、南美、非洲等地的優質石油資源加速開發， 供給迎來新興增長。而同時 OPEC 協同體系影響力衰退，我們認為未來 5-10 年原油價格進入邊際成本定價時代。