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2025年機構配債有何變化？——央行報表及債券托管量觀察。

一、12 月央行資產負債表和托管量解讀

1、12 月央行資產負債表：規模上行至 48.16 萬億元。（1）從資產端來看，年 末央行積極投放“偏長”流動性，“對其他存款性公司債權”大幅增加。（2） 從負債端來看，年末財政支出加速，財政資金回流商業銀行體系，政府存款季 節性回落，“其他存款性公司存款”季節性增長；居民和企業持現需求較強， 12 月央行“貨幣發行”季節性增長。 2、12 月央行托管量：央行創新工具凈投放規模合計為 2137 億元，中債-其他 科目單月增量為 1963 億，兩者較為接近。

二、杠桿率：套息空間驅動下，機構杠桿水平高于上一年同期

12 月資金平穩寬松疊加債市行情整體處于震蕩區間，機構杠桿策略表現占優， 全市場質押式回購月均成交量從 11 月的 7.5 萬億上升至 12 月的 8.0 萬億，1 月以來基本維持在 8.1 萬億左右的水平；債基 12 月杠桿率均值從 11 月的 119.0%上行至 121.4%，1 月以來小幅回落至 120.6%，仍高于上一年同期水平。

三、分機構：震蕩環境中配置盤積極承接，防守思路下交易盤縮久期

1、2025 年機構運行回顧：債市結束了連續兩年的收益率快速下行進入低位震 蕩，機構二級配債行為也發生了新的變化：（1）總量方面，所有機構中保險、 理財二級配債占比增加，銀行、基金占比回落。（2）分機構來看，大行，增持 國債老券、短融滿足主動配債需求，減持長端地方債緩解久期壓力；農商行， 存單性價比弱化導致大幅減持，增持 7-10y 政金債和 30y 國債；保險，超長債 配置偏好進一步向地方債集中；基金，贖回壓力下減持中長端政金債；銀行理 財，整改背景下配債縮久期，大幅增持存單。 2、2025 年 12 月機構行為回顧：（1）大行：二級配債力度強化，其中 1y 以內 國債和存單明顯放量，近期 10-1y 利差加速走擴；（2）農商行：存單-國債利差 走高，農商行對于存單轉為凈買入，但仍在凈賣出長端利率債。（3）保險：12 月超長債收益率震蕩上行，保險逢高增配，主要增持政府債。（4）基金：12 月 基金年末沖量，信用債 ETF 規模跨年后快速下降，跨年前后基金配債先上升 后下降，防守思路下整體降久期。（5）理財：年末資金回流銀行表內，配債規 模季節性回落。（6）外資：單月凈流出規模增加，主要減持同業存單、國債。

四、分券種：債市托管量增量主要支撐項是政府債

（1）12 月債券市場托管量增量回落至 3026 億，政府債是主要支撐項。 （2）利率債：12 月凈融資規模由 14951 億下行至 4789 億。 （3）同業存單：銀行續發意愿有限，存單凈融資大幅下行。