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中國醫藥行業：全球減重藥物市場，千億藍海與創新迭代。低滲透率疊加高增長預期，千億美元藍海待掘。全球肥胖患者基數龐大，諾和諾 德數據顯示全球肥胖群體已超 9 億人，但品牌減重藥物的治療滲透率僅約 1%， 巨大的未滿足臨床需求構成了行業爆發的基礎。鑒于當前減重療法的創新速度及 已上市品種的高速放量，該領域正處于長周期的爆發性增長階段。IQVIA 估計， 在 2024 年至 2034 年期間，全球減重藥物市場預計將以 13%–15%的復合年增長 率增長，總市場規模預計將達到約 1,300 億美元。

替爾泊肽臨床優勢轉化為商業勝勢，獨享雙靶點紅利期。禮來的替爾泊肽作為全 球首個獲批的 GLP-1/GIP 雙受體激動劑，憑借優于單靶點司美格魯肽的優勢，迅 速重塑了市場格局。截至 2025 年 10 月，替爾泊肽在美國減重新患處方量占比已 達 67%，總處方量占比達 63%，其減重適應癥 Zepbound 在 2025 年銷售額激增 175%至 135 億美元。我們認為，替爾泊肽目前處于缺乏競品的甜蜜增長期，其 領先優勢有望在未來 2-3 年內持續維持，并在商業化層面持續壓制單靶點藥物。

醫保覆蓋擴容與價格下探共振，催化支付端需求釋放。美國市場正迎來減肥藥支 付端的結構性改善。在美國約 1.1 億肥胖患者中，商業保險與公共保險的覆蓋面 正在逐步擴大。特別是Medicare Part D已開始覆蓋伴有心血管疾病或阻塞性睡 眠呼吸暫停等并發癥的減重治療，且更多試點項目正在推進，有望惠及無特定并 發癥的廣泛肥胖群體。同時，減重藥物終端價格的大幅下降，不僅降低了患者自 費負擔，也提升了醫保納入的意愿。我們認為，支付門檻的降低將成為提升美國 市場滲透率的關鍵驅動力。

長效、口服、強效與增肌減脂四大維度引領技術迭代。全球減重藥物研發已進入 深水區，未來突破集中在四大核心：一是長效化，業界正致力于將主流周制劑升 級為月制劑（如輝瑞月制劑GLP-1和胰淀素、安進GLP-1激動劑/GIP拮抗劑）， 顯著提升依從性；二是口服化，小分子 GLP-1 激動劑（如禮來 Orforglipron 及碩 迪生物 Aleniglipron）有望打破產能瓶頸，實現成本斷崖式下降；三是強效化， 以禮來三靶點激動劑 Retatrutide 為代表，目標直指替代傳統代謝手術；四是減脂 增肌，Wave Life Sciences 及 Arrowhead 的小核酸藥物正探索通過特異性基因沉 默，在減重同時維持肌肉水平，并解決停藥反彈痛點。