中國半導體行業173頁深度研究報告：牛角崢嶸.pdf

上傳者：J***
時間：2021/04/06
熱度：14705
1人點贊
舉報

全球芯片“缺”成一片，中國芯片產業再次進入高速成長階段，短期業績普遍進入爆發期，中期迎來量價齊升，長期產業地位迅速提升，而資產價格與行業基本面出現剪刀差，我們隆重推出本報告! 產能持續緊張源自于供需兩方面:供給方面是過去三年，全球產能擴充并不順利，從 18 年開始至今，中美關系、全球疫情，特別是全球疫情對于供應端的影響是歷史從未有過的，疫情對于物流及人流的限制極大影響了實際產能擴充;需求方面是在 5G 代際切換窗口，硅含量迅速提升，包括手機、汽車(新能源車)、HPC(服務器、礦機等)、物聯網等多重需求的提升，不僅僅是量，而且是多制程的全面需求爆發，同時，中國國產化加速，21 年 1、2 月份，中國芯片量同比增長 79.9%! 自 20Q4 起的產業鏈庫存回補吹響第一波景氣度號角，此后由上游核心原材料硅片、 IC 載板至中游代工產能以及下游封裝測試的全面產能吃緊加劇了本輪缺貨少芯狀況。本次全產業鏈景氣非常類似 16Q4 至 18Q2 的上一輪超級周期，核心原材料、制造產能、封測產能均已形成“剪刀差”，接下來兩個季度原材料廠商及重資產代工、封測環節確定性收益，輕資產 Fabless 將會呈現出明顯的“馬太效應”，即得產能者得天下，能夠將成本漲價向下傳導的設計廠商將同樣取得盈利能力的提升，部分中小設計廠商會經歷一段時間陣痛期。龍頭普遍指引樂觀，緊抓需求庫存與業績股價兩大矛盾。伴隨疫情企穩、下游需求環比改善，龍頭業績普遍并給出未來行業景氣的樂觀指引，美股半導體指數持續創新高。電子最核心邏輯在于創新周期帶來的量價齊升，本輪創新，光學 CIS、射頻、存儲等件在 5G+AIoT 時代的增量有望與下游需求回補共振，2021 年有望迎行業拐點。晶圓廠、封測廠在 2020Q4 行業產能利用率上行，訂單交期拉長，逐漸呈現半導體行業產能資源緊張局面。緊抓兩大主要矛盾:1)全球周期再次啟動，快速釋放的需求與歷史底部的庫存、嚴重不足的資本開支的矛盾。2)亮眼的業績表現與市場情緒的矛盾，前三季度半導體行業表現全行業前列，市場過度擔心中美等外界因素影響，資本價值還未充分反應產業價值提升空間。重點關注具備有效成本轉嫁力的設計公司。目前產業鏈原材料硅片、IC 載板、引線框架以及代工、封測費用均已出現漲價現象，我們認為本輪漲價潮中重資產公司尤其是重資產龍頭公司具備較強的成本轉嫁傳導能力，輕資產設計公司則影響不一，重點關注能夠進行有效傳導轉嫁設計公司的盈利提升狀況。晶圓代工價格通常為可變成本，如果芯片公司議價能力強，能夠將晶圓廠代工價格漲幅向下傳導相同幅度，則利潤彈性將大于漲價幅度，盈利能力提升。此外，封測成本變動幅度雖較小，但由于產能緊缺，目前同樣開始漲價。龍頭資本開支加大吹響新一輪創新周期號角。龍頭資本開支反應對中期創新趨勢判斷，歷史上臺積電基本每 10 年出現一次資本開支躍升，此前分別是 1999~2001 年、 2010~2011 年，并且每次資本開支大幅上調后的 2-3 年營收復合增速會顯著超過其他年份。本輪創新周期號角仍由臺積電發起，近幾年節奏明確加快，2019 年歷史第二次大規模追加資本開支，開啟新一輪科技浪潮。繼其 CFO 于 2021 年 1 月宣布 2021 年資本支出目標為 250 億至 280 億美元(上一年為 172 億美元)后，緊接在 4 月 1 日公司再度官宣計劃將在未來三年內投資 1000 億美元用于擴大工廠產能。中國大陸半導體板塊迎來十年黃金轉化期，高轉化效率是支撐大陸半導體公司高估值的基礎。大陸半導體產業迎來十年黃金攀爬期，一批龍頭公司邁入成長新階段。在創新周期、國產替代、行業人才回流大背景下，半導體板塊具備從產品迭代、品類擴張到客戶突破的三重疊加驅動，因此具備相當大的營收、盈利能力彈性。半導體細分領域估值處歷史低位。主要龍頭韋爾股份、三安光電、兆易創新、卓勝微、中芯國際、瀾起科技、圣邦股份、聞泰科技、長電科技等公司繼高位股價回調以來估值均已消化至歷史低位水平，趨于合理。