美團（W-3690.HK）深度報告：本地生活的“搜索引擎”，“三條曲線”連接過去與未來.pdf

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時間：2022/04/08
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美團（W-3690.HK）深度報告：本地生活的“搜索引擎”，“三條曲線”連接過去與未來。ary] 投資要點：美團以自有的即時配送網絡為基礎，構建了一個本地生活服務領域的綜合性大平臺。公司各業務增長空間明確，外賣、到店等業務競爭優勢明顯，生鮮零售等新業務快速成長，主營業務盈利能力正處于迅速釋放期，團隊戰略和執行能力均屬一流，是互聯網行業長期值得關注的頭部平臺型企業。

商業模式與眾不同，競爭格局獨一無二。美團建立了一個將用戶、商戶和騎手通過高頻次交易連接起來的“三邊網絡”，并在區域市場中充分體現了網絡效應的優勢；同時，美團通過兩級商業“閉環”深度綁定消費者和商家的各類需求，在一個平臺實現了多種需求的“交叉銷售”。在餐飲外賣、到店兩大賽道中，美團擁有顯著的競爭優勢，持續多年保持領先份額。

外賣業務仍具有廣闊空間，盈利能力將繼續釋放。我們從總量滲透和因子拆分兩個角度測算，均得出餐飲外賣行業 2025 年仍有 2 萬億以上空間；同時，盡管存在疫情紓困措施、騎手社保覆蓋等短期影響，我們認為餐飲外賣業務長期的盈利前景仍然清晰。

到店及酒旅業務競爭優勢明顯，新服務業態帶動整體增長。我們認為美團到店業務在用戶創作內容、商戶資源、用戶心智、營銷效率方面均具有明顯優勢，同時酒店業務憑借平臺和費率優勢將進一步提升份額。預計到店酒旅業務將在新興的服務業態帶動下保持穩定成長，同時利潤率維持在較高水平。

“3+1”布局實物電商，“零售+科技”開啟下一個 10 年。美團已將視線轉移到規模 10 萬億以上的生鮮和快消品零售市場，通過買菜、閃購、優選、團好貨等多種業態全方位布局。我們認為閃購和優選業務均具有可行的商業模式和廣闊的市場空間，將成為美團在新零售領域的戰略重點。盈利預測和估值：我們預計美團在 22/23/24 年的營業收入為 2286/3002/3834 億元，同比增長 27.6%/31.3%/27.7% ； Non-GAAP 歸母凈利潤為-82.4/128/351 億元，同比增長-47.1%/+155.3%/+174.8%。我們按照分部加總方法（SOTP）對美團進行估值，計算出美團 2025 年的目標市值為 2.17 萬億元人民幣/2.67 萬億元港幣，對應 2025 年港股目標價為 434 港元。