舜宇光學(xué)科技（2382.HK）研究報(bào)告：全球光學(xué)龍頭廠商，車載提供第二增長(zhǎng)引擎.pdf

舜宇光學(xué)科技（2382.HK）研究報(bào)告：全球光學(xué)龍頭廠商，車載提供第二增長(zhǎng)引擎。全球光學(xué)龍頭廠商，新興光學(xué)注入新成長(zhǎng)動(dòng)能。公司深耕光學(xué)賽道三十余載，是全球 領(lǐng)先的綜合光學(xué)制造商，產(chǎn)品涵蓋手機(jī)、車載、機(jī)器視覺、安防、VR/AR、顯微儀器、 工業(yè)、醫(yī)療等多個(gè)應(yīng)用領(lǐng)域。手機(jī)鏡頭/模組是公司傳統(tǒng)主業(yè)，在行業(yè)內(nèi)占據(jù)龍頭地位， 近年受疫情和終端降規(guī)降配影響，整體營(yíng)收增速有所放緩；持續(xù)拓展的車載、VR/AR 等新興光學(xué)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，非手機(jī)類業(yè)務(wù)占比從 19 年的 13%已提升至 21 年的 21%， 為公司注入了新成長(zhǎng)動(dòng)能。同時(shí)，受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化和產(chǎn)線自動(dòng)化升級(jí)，公司盈利 能力持續(xù)優(yōu)化，毛利率由 2018 年的 18.9%提升至 2021 年的 23.3%，凈利率相應(yīng)從 9.7%提升至 13.5%。

車載光學(xué)多領(lǐng)域布局，開啟第二增長(zhǎng)引擎。1）車載鏡頭/模組：ADAS 加速滲透升級(jí) 推動(dòng)攝像頭量?jī)r(jià)齊升，我們預(yù)計(jì) 2030 年全球車載攝像頭單車搭載量將達(dá)到 8.9 顆，車 載攝像模組市場(chǎng)將由 2021 年的 446 億元增長(zhǎng)至 2030 年的 1615 億元，CAGR 達(dá) 15.4%。公司在車載鏡頭領(lǐng)域先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，出貨量已連續(xù) 10 年穩(wěn)居全球第一，在壁 壘更高的 ADAS 鏡頭市場(chǎng)龍頭地位更顯著，市占率超 50%，在行業(yè)高進(jìn)入壁壘、先發(fā) 優(yōu)勢(shì)和技術(shù)創(chuàng)新優(yōu)勢(shì)加持下，公司將保持領(lǐng)先地位；模組方面，基于 Mobileye、英偉 達(dá)、地平線平臺(tái)的 8M 模組已獲得 10 多家客戶定點(diǎn)，地平線和 Mobileye 項(xiàng)目已量產(chǎn)， 車規(guī)級(jí) COB 產(chǎn)線也已具備量產(chǎn)能力，在 Tier 1 角色軟化背景下，公司車載模組業(yè)務(wù)將 持續(xù)增長(zhǎng)。2）激光雷達(dá)：我們預(yù)計(jì) 2025 年激光雷達(dá)市場(chǎng)規(guī)模將超 250 億元，2021-2025 年 CAGR 高達(dá) 162%，行業(yè)具備高彈性，上游廠商迎來確定性機(jī)遇。目前公司已經(jīng)實(shí) 現(xiàn)激光雷達(dá)收發(fā)模塊和多種光學(xué)元件的量產(chǎn)，并獲得 20 多個(gè)定點(diǎn)合作項(xiàng)目，其中 2 個(gè) 項(xiàng)目已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，同時(shí)還與 Leddar 等激光雷達(dá)方案商合作開發(fā)系統(tǒng)解決方案。隨著定 點(diǎn)項(xiàng)目進(jìn)入量產(chǎn)，公司激光雷達(dá)業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。3）HUD：行業(yè) 2020-2025 年 CAGR 超 20%，公司 21 年實(shí)現(xiàn)了 HUD-自由曲面鏡、全息 AR-HUD 核心光學(xué)引擎 的量產(chǎn)。4）智能大燈：多款智能像素大燈鏡頭產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，布局智能大燈業(yè)務(wù)對(duì)于 公司實(shí)現(xiàn)車載多業(yè)務(wù)協(xié)同、打造車載光學(xué)一站式服務(wù)具有重要的戰(zhàn)略意義。

手機(jī)鏡頭/模組全球第一，技術(shù)、客戶持續(xù)突破。手機(jī)存量競(jìng)爭(zhēng)階段，攝像頭發(fā)展由多 攝轉(zhuǎn)向規(guī)格升級(jí)，超高像素、潛望式變焦和 3D 攝像頭等創(chuàng)新領(lǐng)域仍有增量空間。公司 手機(jī)光學(xué)龍頭地位顯著，鏡頭及模組出貨均為全球第一。1）手機(jī)鏡頭：持續(xù)實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新 領(lǐng)域技術(shù)突破，產(chǎn)品高端化路徑明確，與大立光的技術(shù)差距明顯縮小。同時(shí)，切入北 美大客戶供應(yīng)鏈將為公司鏡頭業(yè)務(wù)增長(zhǎng)提供新動(dòng)能。短期受下游需求疲軟和降配影響， 鏡頭 ASP 仍承壓，公司有望憑成本優(yōu)勢(shì)維持穩(wěn)定盈利，中長(zhǎng)期將憑技術(shù)優(yōu)勢(shì)受益規(guī)格 升級(jí)。2）手機(jī)攝像模組：出貨量穩(wěn)步增長(zhǎng)，2021 登頂全球第一，自創(chuàng) MOB/MOC 新 型封裝工藝優(yōu)勢(shì)明顯，在各大廠商的供應(yīng)份額不斷提升。短期降配仍存在，模組市場(chǎng) 競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司持續(xù)優(yōu)化成本以提升份額、穩(wěn)定盈利；伴隨下半年多款高端新機(jī)發(fā)布 和下游需求回暖，以及公司在三星高端機(jī)供應(yīng)份額不斷提升，ASP 有望回升。

VR/AR 具備高增長(zhǎng)彈性，多年布局放量在即。VR 行業(yè)迎來高增長(zhǎng)，預(yù)計(jì) 2025 年全 球 VR 頭顯出貨量將達(dá) 1.1 億臺(tái)，2021-25 年 CAGR 高達(dá) 77.4%。AR 目前仍以 B 端 為主，預(yù)計(jì) 2024 年將打開 C 端市場(chǎng)，AR 產(chǎn)品光學(xué)組件成本占比接近 50%，未來下 游放量將帶動(dòng)上游光學(xué)元組件強(qiáng)勁增長(zhǎng)。公司深入布局 VR/AR 賽道多年，16 年便實(shí)現(xiàn)了 VR/AR 鏡頭的量產(chǎn)，至今已完成多款光學(xué)元組件的研發(fā)和量產(chǎn)。2021 年公司 VR/AR 業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 13.5 億元，2019-21 年 CAGR 高達(dá) 144%，作為 Meta VR 鏡頭 的核心供應(yīng)商，公司將充分受益 VR 行業(yè)的放量增長(zhǎng)。