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盾安環境（002011）研究報告：制冷龍頭涅槃重生，汽零業務開啟新藍圖。制冷零部件老牌龍頭，業務聚焦再出發。盾安環境是國內制冷零部件龍頭企業，發展經歷初創成長、多元拓展、調整復興、格力入主四個發展階段。初創 期公司把握時代趨勢奮力耕耘，21世紀初冷配市占率排名前列，成功奠定龍頭地位。2009年起公司布局光伏、節能、傳感器等多元化業務，市場波動下經 營一度陷入困境。2018、2020年公司先后進行組織管理調整與“3+1”業務聚焦，經營態勢得以扭轉。2021年格力通過股權轉讓與非公開發行方式成為盾 安控股股東，助力公司與集團化解流動性危機，依托格力的綜合實力背書，公司可在產業升級、客戶開拓與產品出貨等方面得到多維度積極協同，經營活 力顯著提振。

未來看點一：結構優化驅動，傳統制冷配件業務收入、盈利雙提升。能效升級背景下變頻空調等節能產品成為行業主流，帶動電子膨脹閥等高附加值閥件 需求擴容，2016-2021年公司電子膨脹閥市占率由15%提升至26%，呈穩步增長趨勢。盈利能力來看，公司冷配業務內銷毛利率低于海外，也低于三花對標 業務，主因國外廠商對于產品附加值高的電子膨脹閥、熱管理集成模塊等產品訂單比例更多，以及三花產品結構中電子膨脹閥占比較大。近年公司業務聚 焦后發力電子膨脹閥與海外市場，與三花的毛利率差距逐步縮窄。

未來看點二：制冷設備下游多點開花，盾安具備成熟業務能力，財務&治理改善背景下市場開拓提速。隨著國家產業升級與綜合實力的提升，IDC、核電、 軌道交通、冷鏈等領域發展迅速，對配套制冷設備的需求量相應增長。大型制冷設備對產品、服務的綜合要求較高，優質品牌廠商在招標中占據主動權。 盾安較早布局專用領域空調，具備較為豐富的業務經驗。在格力入主之后，伴隨財務危機的逐步解除與治理結構的改善，公司經營的穩健性相比此前已有 極大提升， 依托格力背書將為后續客戶開拓帶來顯著助益。

未來看點三：“二供”邏輯之下汽零業務的可觀增量。整車電動化趨勢為國內零部件廠商帶來歷史機遇，熱管理系統重要性顯著上升，行業迎來“量價” 齊升趨勢性紅利。另一方面，熱管理系統革新打破了原有外資壟斷的格局，國產零部件供應商迎來崛起機遇。三花憑借先發優勢率先搶占市場，但近年整 車廠扶持“二供”趨勢下盾安開始加速追趕，目前已打入比亞迪、吉利、蔚小理等國內整機廠供應體系。大口徑閥是新能源車熱管理閥件發展趨勢，目前 盾安在這一領域已樹立差異化競爭優勢，是業內目前僅有的實現量產供貨的廠商，后續客戶開拓有望帶動公司汽零業務持續放量，未來發展空間可期。