江波龍（301308）研究報告：存儲模組品牌龍頭，景氣復蘇及新品放量驅動成長.pdf

江波龍（301308）研究報告：存儲模組品牌龍頭，景氣復蘇及新品放量驅動成長。公司概況：國內領先的存儲模組及品牌廠商。公司成立于 1999 年，于 2022 年 8 月 5 日登陸創業板上市，為國內存儲模組品牌龍頭，目前已形成嵌入式存儲、 固態硬盤、移動存儲及內存條四大產品線，擁有 FORESEE 和 Lexar 兩大品牌。 據 CFM，22H1 公司 eMMC＆UFS 產品市場份額為 6.5%，位列全球第六，中 國大陸第一。2021 年公司實現營業收入 97.49 億元，2019-2021 年 CAGR 為 30.54%。2022 年行業景氣低迷下公司業績短期承壓，實現營業收入為 83.30 億元，同比-14.55%，歸母凈利潤 0.73 億元，同比-92.81%。2022 年公司嵌入 式存儲/固態硬盤/移動存儲/內存條營收占比分別為 52.41%/18.06%/24.47%/ 5.00%。公司致力于成長為技術品牌型企業，持續拓展產品矩陣，有望獲得強勁 成長動能。

行業分析：行業有望觸底復蘇，國產替代空間廣闊。1）存量市場逐步修復，23H1 景氣度有望觸底。據 WSTS 預測，2022 年存儲器市場規模將達到 1555 億美元。 2022 年存儲行業景氣承壓，我們認為消費電子等下游去庫存持續，存儲器跌價 逐漸收斂，23Q2 末將回歸正常水平。2）增量市場藍海廣闊，企業級、信創與 車載共同引領存儲藍海。信創開啟新一輪周期，我們測算 2022-2027 年信創 PC、 服務器市場規模將分別由 379/294 億元增長至 813/1258 億元，5 年 CAGR 分 別為 16.5%/33.7%。據 IHS，2019 年全球汽車存儲芯片市場規模約 36 億美元， 預計 2019~2025 年 CAGR 達 15%。3）競爭格局來看，當前存儲模組市場中原 廠地位仍高，原廠、模組廠中海外龍頭均占主導。信創市場國產廠商頭部效應 逐步顯現，車載市場海外廠商占比較高，國產替代空間廣闊。公司定位泛信創， 拓展車載業務，有望持續提升份額。

競爭優勢：供應鏈伙伴實力雄厚，下游客戶優質，技術積累雄厚，品牌優勢突 出。1）供應鏈伙伴實力雄厚，下游客戶優質。在存儲晶圓領域，公司與三星、 美光、西部數據、長江存儲、長鑫存儲等合作；主控芯片與封裝業務均有緊密 合作。下游客戶覆蓋中興、三星電子、TCL、創維、海爾、聯想、奇瑞等行業龍 頭。2）技術積累雄厚，公司具備 Flash 固件開發、芯片設計、先進封測等核心 技術優勢，截至 2022 年底，獲得境內外有效專利 470 項。3）品牌優勢突出， 公司擁有行業類存儲品牌 FORESEE 和國際高端消費類存儲品牌 Lexar。據 Omdia，2021 年 Lexar 存儲卡市場份額位列全球第二，閃存盤位列全球第三。

業務板塊：嵌入式存儲持續推進，信創與車載業務賦能成長。公司業務四大板 塊：1）嵌入式存儲，2022 年營收貢獻 52.41%，eMMC 為主力產品，智能穿戴、 車載業務賦予成長動能。公司針對車載領域推出大陸首款 UFS 產品。2）移動 存儲，2022 年營收貢獻 24.47%，旗下 Lexar 品牌產品陣列不斷豐富，市場份 額持續提升，公司產品高端化有望帶動 ASP 及毛利率提升。3）固態硬盤，2022 年營收貢獻 18.06%，產品結構持續優化，向大容量發展，企業級固態硬盤助力 信創布局，2022 年 12 月公司首次正式發布兩款企業級 SSD。4）內存條，2022 年營收貢獻 5.00%，公司 2020 年后打造的新產品業務線條，布局電競等高端消 費領域，企業級內存條 2022 年已在部分客戶的信創產品中實現批量出貨。