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水泥行業專題報告：掘金“一帶一路”發展機遇，中國水泥企業攜優勢出海。掘金“一帶一路”發展機遇，中國水泥攜優勢出海。國內水泥行業需求下滑、供給嚴重過剩，近幾年水泥企業 加速出海；2019 年之前聚焦東南亞和中亞，2020 年及之后重心轉移至非洲。據水泥網和各公司財報，截至目 前，中國企業已在一帶一路沿線 21 個國家建設了水泥熟料生產線，合計熟料年產能 6414 萬噸，其中東南亞 2735 萬噸、非洲 1708 萬噸、中亞 1303 萬噸、南亞 298 萬噸、西亞 261 萬噸、東亞 78 萬噸、大洋洲 31 萬噸。

海外供需關系好于國內、盈利能力較強，各區域有分化，目前非洲格局更好。（1）中亞：GDP 和水泥需求持續 較快增長，據 USGS，14-21 年中亞水泥產量 CAGR 達 7.8%；塔吉克斯坦、吉爾吉斯斯坦和土庫曼斯坦供給 集中且穩定，烏茲別克斯坦近幾年新增產能較多、短期或沖擊當地供給格局和企業盈利水平。（2）東南亞：水 泥需求步入中速增長階段，據 USGS，東南亞 14-21 年水泥產量 CAGR 達 5.7%；中國企業布局早、當地企業 多，水泥工業較為成熟，持續有新產能投放，市場已經趨于飽和，當地龍頭企業近幾年利潤率顯著下降。（3） 西亞阿曼：近幾年需求增長快，雙寡頭格局，龍頭存擴產計劃，據阿曼水泥公司財報，2010 年以來其利潤率持 續下行，19-23 年凈利率穩定在 8%-10%。（4）非洲：人均 GDP 和人均水泥消費量較低，據 USGS，非洲 14- 21 年水泥產量 CAGR2.8%，受制于經濟發展水平較低、過去十年需求增速不高，但未來增長空間大；水泥工 業不發達，當地水泥企業少，供給格局好、集中度高；水泥成本和價格均較高，預計噸利潤維持在較高水平。

華新和西部水泥產能擴張快、彈性大，海螺和紅獅穩步推進海外布局。（1）華新水泥：近幾年公司海外水泥產 能加速擴張，2020 年之前集中在中亞和東南亞，2020 年后重心轉移至非洲。據公司財報和收購公告，截至目 前公司海外水泥熟料產能 1590 萬噸/年、粉磨產能達到 2187 萬噸/年，分別占公司總產能的 19%、17%；2023H1 海外水泥收入同比+31%、占比 15%，海外盈利水平顯著高于國內。（2）西部水泥：據公司財報，截至 2023 年底，西部水泥海外熟料產能 357 萬噸、水泥產能 580 萬噸；在建和待建熟料產能 862 萬噸/年、水泥產能 1240 萬噸/年；2023 年公司海外收入占比 30.7%，未來隨著公司海外在建產能投產，有望釋放較大的利潤彈性。（3） 海螺水泥：海外布局穩扎穩打，據公司財報和水泥網，截至 2023 年底，公司海外熟料產能約 1390 萬噸、水泥 產能約 2080 萬噸；在建水泥熟料產能 611 萬噸。2023 年海螺水泥海外收入 51 億元（占比 3.6%），毛利 17.8 億元（占比 7.6%），海外已開始貢獻一定增量。