保險行業專題研究： 險資的兩種紅利策略.pdf

保險行業專題研究： 險資的兩種紅利策略。“收息策略”和“交易策略”。保險公司投資紅利股有兩種策略：“收息策略”和“交易策略”。前者以長期 持有并獲得持續的股息為主要目標，后者則以獲取資本利得為主要目標。“收 息策略”是在新會計準則和低利率下逐漸產生的投資策略，代表保險公司降 低風險偏好，追求現金收益。基于2023年數據，我們估計其靜態欠配規模 達5000-9000億人民幣，此外每年還有1000億左右新增資金；“交易策略” 仍然屬于傳統股票投資策略，規模受紅利板塊表現的影響，較難估計。我們 認為險資應加大“收息策略”配置，適時增加“交易策略”配置，以對抗利 率下行和平滑利潤波動。關注太保 A/H、平安 A/H、國壽 A/H、友邦。

股息貢獻亟待增厚

代表現金收益（利息、股息和少量租金）的凈投資收益率（NIY）是險資投 資收益的中樞和壓艙石。NIY在1H24持續下行，A+H上市保險公司（上市 公司）合計水平在1H24降至3.3%，較2023年下降30bps，較2022年下 降80bps。雖然上半年的NIY通常會被低估，但也清晰反映出核心投資收益 率的下行趨勢。從NIY的構成來看，利息貢獻較上年下降，平均貢獻從2023 年的270bps下降至240bps。我們認為至少部分公司需要增厚股息貢獻。 股息貢獻在過去幾年維持在0.9-1.0pcts左右，但公司間差異較大。陽光、 平安、太保、中國財險相對較高，而新華、國壽、人保相對較低。

資本利得影響利潤波動

資本利得是保險公司利潤波動的最大原因。新會計準則下，準備金變動不再 對利潤造成影響，利潤主要由承保和投資表現構成，其中承保表現相對穩定， 投資表現是利潤波動的主要原因。而投資表現中，凈投資收益表現相對穩定， 資本利得是投資表現波動的主要原因。1H23-1H24，上市公司資本利得收益 率和投資業績有較強的正相關性，我們估計1pct的資本利得收益率會給上 市公司帶來大約500-600億的投資業績/利潤波動。換言之，提升現金收益 （凈投資收益）貢獻，降低資本利得（β）貢獻，在當前利率下行的背景中， 能夠有效降低利潤的波動性。

紅利策略之“收息策略”

我們認為保險投資應加大“收息策略”配置，投資高息股并計入FVOCI科 目，可一舉兩得實現增厚股息貢獻、降低利潤波動的目標。其特征在于長期 持有，以收取股息為主要投資目標，屬于配置型投資。中報顯示1H24上市 公司的“收息策略”規模穩步增長。該策略對股票標的的要求包括股息穩定、 資本虧損概率不大、股息率達到一定標準。，基于2023年數據，我們估計全 行業傳統險賬戶欠配規模在5000-9000億元人民幣，可能在未來三年逐步 完成配置。每年傳統險賬戶還有大約1000億人民幣左右的新增資金。此外， 分紅萬能賬戶也可能配置“收息策略”，但規模可能較不確定。

紅利策略之“交易策略”

“交易策略”是指買入高息股，但并不打算長期持有，主要目的是為了獲得 資本利得而非股息，把“紅利”作為一種題材來進行交易，類似公募基金的 交易思路。 “交易策略”對股票的要求不如“收息策略”嚴格，交易更頻繁。 我們注意到去年以來部分保險公司的“交易策略”較為成功，在紅利板塊表 現較好的時候既獲得了股息，也獲得了資本利得。但我們認為“交易策略” 無法代替“收息策略”，雖然兩者均可以獲得股息，但“交易策略”對利潤波 動有較大影響，且整體策略并不是以股息為主，能否長期持有亦不確定。