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多元金融行業分析：4Q24互聯網消費貸質量保持穩健。基本面繼續向好，買入時機或到來。4Q24互聯網金融平臺的基本面延續穩中向好的趨勢，具體體現在健康的質 量、溫和增長的新增放款量，和進一步提升的盈利。3Q24后大部分平臺完 成了對23年風險小高峰的消化，貸款質量保持穩健的同時不再刻意收縮放 款，“量”、“質”同步的特點明顯，并且良好的質量為盈利的環比提升打下 基礎。4月3日《加強商業銀行互聯網助貸業務管理 提升金融服務質效的 通知》（《助貸新規》）出臺，我們認為對頭部平臺是正面影響，或加速長尾 小平臺的出清。互金行業的估值近期受“對等關稅”沖擊而大幅回落，但高 關稅并不影響依托消費內需的互金行業。結合行業穩健的基本面和友好的政 策環境，行業估值性價比凸顯，關注樂信、奇富科技（US/HK）、信也科技。

4Q24信貸質量保持穩健

23年互金行業貸款質量波動，1-3Q24各平臺積極壓降風險，推動領先風險 指標連續改善，4Q24風險壓降基本完成，領先風險指標的行業性修復結束， 各平臺的質量有不同走勢，但總體保持健康。4Q24奇富科技的首日30天 后逾期率環比略降1bp至0.57%，信也科技的首日逾期率環比降低20bps 至4.7%，樂信的首日逾期率環比降幅4%，宜人金科/嘉銀科技的1-30天逾 期率環比-20/+9bps至1.6/1.02%，小贏科技的31-60天逾期率環比提升 15bps至1.17%。與互金不同，銀行零售端仍面臨挑戰，24年末上市銀行 消費貸/信用卡不良率較1H24末+16/+11bps至1.49/2.27%。

“量”、“質”同步，2024年表現和傳統金融機構出現分化

互金平臺會根據風險情況靈活地調整放款節奏，4Q24貸款質量穩健，放款 量逐溫和增長，在此前面對風險波動時，又通過迅速收縮規模實現風險出清， 體現出互金平臺風控體系的靈活性，對外部的呈現是“質”、“量”同步。4Q24 奇富科技/樂信/信也科技（國內）/嘉銀科技/小贏科技/宜人金科的新增放款 量環比提升9/2/9/4/14/15%。24年末銀行消費貸和信用卡業務的風險有波 動，但規模依然增長。我們認為或因銀行的風控策略與互金平臺有差異，同 時客群畫像和產品設計也與互金平臺不同。24年末工行和農行消費貸不良 率相比1H24提升了74bps和38bps，放款規模提升了9%和11%。

盈利環比增長

在質量穩健、放款量增長的基礎上，頭部平臺的盈利環比提升。平臺的凈利 潤take rate受收入端take rate、服務成本、信用成本、營銷成本等因素影 響。4Q24的變化主要體現在信用成本上，其他項目的變動較小。4Q24奇 富科技/信也科技/樂信的信用成本（撥備占貸款余額的比例）為3.2/7.1/5.6% （3Q24：2.3/7.8/5.7%）。奇富科技環比提升主因謹慎的撥備計提；信也科 技環比降低主因輕資本業務占比提升；樂信環比降低主因貸款質量改善。另 外奇富科技因一次性的稅收補償導致所得稅開支大幅下降。4Q24奇富科技/ 信也科技/樂信的凈利潤take rate為5.9/3.9/1.3%（3Q24：5.8/3.7/1.1%）。

監管政策日趨清晰，估值具備吸引力

監管從15年開始整治P2P行業，直至23年中，監管表示行業轉入常態化 監管，監管不確定性逐步下降。23年后監管的工作重點放在了提升常態化 監管水平上，消費金融公司和小額貸款公司的正式監管文件以及《助貸新規》 陸續出臺。在政策鼓勵消費貸、銀行自營消費貸有壓力的背景下，我們認為 現行的監管框架將推動互聯網消費貸行業規范發展，監管環境相對積極。受 “對等關稅”影響，4月后互金平臺的估值回落，當前樂信/奇富科技（US/HK） /信也科技 25E PB 0.71/1.41/1.38/0.77x，我們認為估值具備吸引力。