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可轉債量化擇時、輪動、選券策略專題報告：可轉債低價及雙低策略優化。

研究背景與策略框架

近年來，可轉債市場規模持續擴容，機構投資者占比超 90%，轉債正股分布集中于中小市值個股以及銀行、電力設備 相關行業?？赊D換債券作為同時兼具了“股性”和“債性”的資產，其配置意義不僅受轉債市場情況影響，更受到權 益市場、債券市場環境影響。本文從轉債市場、債券市場、權益市場三個角度綜合評價，對當前轉債資產投資價值持 中性偏樂觀態度。 從框架完整性角度，本文分別從宏觀轉債配置擇時&量化轉債擇時、中觀轉債行業輪動、微觀量化擇券三個維度分別 構建或改進 6 個量化小策略，以期為轉債機構客戶提供更優的量化方法以及結果參考。同時本文著重于微觀量化轉債 的兩種代表策略：低價和雙低策略，分別提出兩個經典策略的當前困境，并提出解決方案。

低價策略優化改進：“縫補型”策略+“平替型”策略

低價策略困境。1）信用風險沖擊：2024 年低價轉債最大回撤達 14%，"下有底"屬性受挑戰，小微發行主體信用資質 較弱，單因子策略暴雷風險高。2）策略容量有限：低價轉債成交量與價格正相關，機構持倉受流動性約束，2025 年 以來低價策略容量常低于 5 億元。 針對低價策略信用沖擊、策略容量問題，本文提出“縫補型”策略、“平替型”策略 2 種改進思路，其中縫補型策略 （次低價策略）主要通過轉債池優化達到規避風險、提升收益目的；2018 年以來年化收益 17.35%，較傳統低價策略 提升 2 倍，夏普比率 1.2，策略容量 25 億元以上。 平替型策略主要通過挖掘其他相似程度高、收益更優的單因子，試圖更高比例提升風險收益，其中期權策略實現絕對 收益和相對收益的雙面提升，而低波、低估策略則更加著重于絕對回撤的降低，以滿足低波客戶訴求。期權策略 2017 年以來年化收益 14%，最大回撤小于 10%，夏普比率 1.5，策略容量 20 億元以上。

雙低策略優化改進：雙低五因子增強策略+四因子中觀行業輪動策略

雙低策略困境。2022 年以來轉股溢價率中樞上移至 70%，低溢價標的稀缺，雙低策略超額收益斜率下滑。針對雙低策 略轉股溢價率中樞上移問題，僅僅通過兩因子內部優化難以實現收益躍升。本文試圖在前文單因子的基礎上，通過復 合策略的構建，在接受一定絕對回撤的基礎上，以優化超額收益性價比為第一目標構建微觀選股策略及中觀行業輪動 策略，以滿足中高波客戶需求，結果表明從選券維度和行業比較維度，均有較為明顯的收益提升空間。雖然中觀行業 輪動模型絕對收益性價比更高，但從超額收益表現穩定性維度，微觀擇券策略略勝一籌。 雙低五因子增強策略：除低價、轉股溢價率因子外，雙低因子歷史分位數、隱含波動率、轉債價格動量三個因子在收 益相關性和超額穩定性方面均表現較優。2018 年以來年化收益 24%，逐年基本實現絕對正收益，較經典雙低策略提升 10%，超額最大回撤小于 9%。 四因子中觀行業輪動策略：除轉股溢價率、雙低分位因子外，轉債動量和收益成交因子在刻畫轉債行業輪動層面具備 較優表現。兩者主要從市場成交熱情維度進行轉債行業優選，轉債動量因子主要捕獲前期超跌行業均值回歸收益空間， 收益成交因子核心關注成交較為活躍，但卻未在轉債價格中得到體現的左側投資機會。2018 年以來四因子中觀行業輪 動策略年化收益達到 26%，最大回撤小于 11%，夏普和卡瑪比率均在 2 以上，當前關注傳媒、食品飲料等行業。