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農林牧漁行業：11月板塊跑贏4個百分點，生豬產能去化加速。畜禽養殖：據搜豬網，11 月全國生豬均價 11.47 元/公斤，環比下跌 1.5%， 同比下跌 30.5%。南方腌臘等需求尚未大幅啟動，11 月豬價延續低位震 蕩，全行業基本陷入虧損。仔豬價格方面，當前規模場 7 公斤仔豬價格僅 209 元/頭，遠低于行業生產成本，考慮未來 1-2 個月仍為補欄淡季，預計 仔豬價格將延續低迷態勢。考慮當前行業虧損狀況，疊加“反內卷”背景， 生豬產能去化速度有望逐步加快。據農業部數據，10 月全國能繁母豬存 欄量環比下降 1.1%，降幅較 9 月明顯擴大。冬季生豬疫病高發，關注后 續疫情對產能的去化影響白羽雞方面，據 Wind，11 月毛雞價格、商品 代雞苗均價分別為 3.54 元/斤和 3.5 元/羽，周環比分別上漲 3.8%和上漲 4.5%，全產業鏈企業具備綜合競爭優勢。黃羽雞方面， 11 月價格略有回落，但行業盈利仍持續。

飼料、動保：受魚粉價格上漲影響，特水料價格延續 10 月漲價趨勢，由 于已進入水產養殖淡季，成本上行影響有限。11 月水產品價格整體震蕩 運行，出魚節奏保持穩定，存塘持續消化。考慮到今年水產養殖盈利水平 較 23-24 年整體改善，在飼料配方和養殖技術持續升級背景下畝產和養殖 效益呈提升趨勢。我們判斷 26 年投苗保持相對平穩，行業格局保持穩定。 國內飼料行業競爭保持激烈狀態，行業盈利水平在價格競爭下降至歷史低 位促使行業產能出清加速，繼續看好行業龍頭企業在綜合優勢下國內市場 份額持續提升。重點關注飼料龍頭企業出海打開成長空間，全球飼料行業 容量巨大，國內飼料龍頭憑借配方成本和效率優勢在海外享受高盈利水 平，支撐海外飼料業務擴張保持快速增長。動保方面，國內首個非瘟亞單 位疫苗臨床批件落地，建議關注后續臨床試驗進展；動保龍頭企業積極向 寵物醫療布局，增長空間有望打開。

奶牛：11 月全國主產區生鮮乳價格為 3.04 元/公斤，環比上漲 0.3%，同 比下跌 2.9%。散奶價格邊際企穩，當前散奶價格處于現金成本線附近。 考慮養殖利潤情況、資金壓力等，預計行業產能仍將去化。前期去產能效 應顯現，原奶供需趨于平衡，下游乳企噴粉量同環比明顯下滑，行業逐步 進入去大包粉庫存階段。原奶供給拐點、散奶價格拐點已現，看好 2026- 27 年原奶周期上行。同時肉牛供給已步入收縮通道，預計 26 年牛肉價格 繼續周期回升，亦能增加業績彈性。