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瑞普生物公司研究報告：多極增長，價值凸顯！

1 、行業(yè)：競爭激烈的動保行業(yè)，出路在哪里？

畜禽疫苗紅海競爭，養(yǎng)殖規(guī)模化及周期波動影響企業(yè)毛利率，研發(fā)創(chuàng)新愈發(fā)重要，靜待大單品打開天花板。當前 畜禽動保賽道已成紅海競爭格局，"價格戰(zhàn)"策略的普遍應用正加劇行業(yè)效益下滑，部分企業(yè)陷入"增收不增利"的發(fā) 展悖論。在此背景下，動保企業(yè)單純依靠產(chǎn)能擴張的發(fā)展已顯疲態(tài)。面對當下的困境，唯有基于研發(fā)優(yōu)勢做出大 單品，才有望在傳統(tǒng)的畜禽動保行業(yè)脫穎而出。隨著近幾年動保企業(yè)研發(fā)費用的持續(xù)投入，各項成果也逐步“開 花結(jié)果”，有望重塑行業(yè)競爭格局，打開傳統(tǒng)動保賽道的天花板。 寵物動保藍海市場，市場持續(xù)擴容疊加國產(chǎn)替代加速，為動保行業(yè)打開想象空間。寵物藥苗市場空間大且成長性 強，作為寵物消費第二大支柱的寵物醫(yī)療表現(xiàn)亮眼，相比國外成熟市場仍有顯著提升潛力。當前，我國寵物藥苗 滲透率仍處于較低水平；隨著寵物主對健康關注度的日益提升，將有力驅(qū)動滲透率增長及單只寵物支出上升。同 時，未來五年寵物老齡化趨勢將顯著提升特定藥品需求，推動市場持續(xù)擴容。在國產(chǎn)替代方面，寵物藥苗領域已 成大勢所趨，其中藥品國產(chǎn)化進程領先于疫苗。截至 2024 年，國產(chǎn)藥品市場份額已提升至45%。疫苗領域，2024 年國產(chǎn)貓三聯(lián)疫苗的成功上市是重要里程碑，一舉打破國外壟斷。展望未來，隨著國內(nèi)動保企業(yè)有望推出如貓傳 染性腹膜炎（目前全球尚無商品化產(chǎn)品）等重磅新品，寵物動保國產(chǎn)替代前景可期。

2、公司：傳統(tǒng)業(yè)務構(gòu)筑估值基石，寵物+微生物蛋白業(yè)務打開天花板

1）傳統(tǒng)業(yè)務板塊-構(gòu)筑估值基石：疫苗與原料藥&制劑雙輪驅(qū)動構(gòu)筑業(yè)績基石。依托全產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)品矩陣及配套服 務體系，公司成功打通大客戶資源通道，創(chuàng)新構(gòu)建"檢測-評估-解決方案"三位一體動物健康服務生態(tài)。疫苗業(yè)務 板塊采取"禽苗為主、畜苗為輔"布局，其中禽苗持續(xù)發(fā)揮業(yè)績壓艙石效能，受益于禽養(yǎng)殖行業(yè)周期筑底回升及多款 創(chuàng)新型疫苗產(chǎn)品的上市，其市場優(yōu)勢地位進一步鞏固。畜用疫苗領域通過"自主研發(fā)+戰(zhàn)略并購"雙軌并行實現(xiàn)突破 性發(fā)展，現(xiàn)已形成覆蓋豬圓環(huán)、口蹄疫、偽狂犬、藍耳病、傳腹等重大動物疫病的全譜系疫苗解決方案，完成從 單一產(chǎn)品供應商向動物健康整體服務提供商的轉(zhuǎn)型升級。化藥板塊依托新晶型、納米制劑等四大技術平臺突破同 質(zhì)化競爭瓶頸，通過精益智造體系實現(xiàn)成本優(yōu)化與質(zhì)量升級，同步布局替抗化藥與寵物專科藥物，構(gòu)建"規(guī)模養(yǎng)殖 保障+寵物醫(yī)療藍海"雙輪增長引擎。

2）寵物業(yè)務板塊-打開空間：產(chǎn)品+供應鏈+渠道三位一體，高增、高壁壘。①瑞普-寵物動保供應商：公司已推 出 20 余款藥苗產(chǎn)品，產(chǎn)品線的持續(xù)豐富有效拉動了收入端的高速增長，其寵物藥苗收入同比增速高達 85%。其 中，核心大單品“瑞喵舒”于 24 年首發(fā)上市，成功填補了國產(chǎn)貓三聯(lián)疫苗的市場空白，當年發(fā)貨量即突破百萬頭 份，成為驅(qū)動業(yè)績增長的關鍵力量。同時，公司新產(chǎn)品犬四聯(lián)疫苗已完成臨床試驗，貓四聯(lián) mRNA 疫苗研發(fā)進程 也在加速推進，未來產(chǎn)品矩陣有望進一步擴展和升級。②中瑞-寵物醫(yī)療供應鏈：并購賦能渠道，業(yè)績貢獻顯著。 公司通過并購整合中瑞供應鏈，有效拓展了寵物產(chǎn)品銷售渠道。目前，中瑞供應鏈已成為瑞普寵物藥品銷售的重 要渠道。24 年，中瑞供應鏈并表為公司貢獻了 6.33 億元的收入增量。25 年，中瑞供應鏈計劃通過持續(xù)的資本運 作，進一步擴大其寵物供應鏈的市場覆蓋范圍、提升營收規(guī)模及盈利能力。③瑞派-寵物醫(yī)院：不同于食品用品多 元消費場景，寵物藥苗消費場景單一，對渠道依賴度高。瑞普實控人前瞻布局瑞派，是寵物醫(yī)療賽道隱形冠軍的 重要一環(huán)。我們認為在寵物產(chǎn)業(yè)鏈“向內(nèi)生長”的大時代，空間僅次于食品的醫(yī)療賽道，龍頭成長非常可期。