家用電器行業(yè)專題研究：本輪匯率周期對(duì)家電影響有何不同？.pdf

家用電器行業(yè)專題研究：本輪匯率周期對(duì)家電影響有何不同？

歷史復(fù)盤：人民幣匯率雙向波動(dòng)，家電出海與匯率影響機(jī)制深化

2010 年以來，美元兌人民幣匯率歷經(jīng)多輪升貶值周期，逐步從單邊升值轉(zhuǎn) 向雙向波動(dòng)。家電企業(yè)全球化進(jìn)程顯著提速，匯率變動(dòng)主要通過三條路徑影 響企業(yè)利潤(rùn)：匯兌損益（人民幣升值致外幣凈資產(chǎn)產(chǎn)生匯兌損失）、毛利率 （升值壓低外銷收入折算）、套期保值策略。歷史數(shù)據(jù)顯示，2017 年和 2020-2021 年兩輪升值區(qū)間內(nèi)，行業(yè)毛利率中位數(shù)同比分別下降 1.7/1.8/2.4 個(gè)百分點(diǎn)，升值壓力疊加原材料漲價(jià)使 2021 年承壓顯著。匯兌損益方面， 2018-2025H1 期間，絕大多數(shù)企業(yè)匯兌損益與匯率變動(dòng)呈顯著負(fù)相關(guān)，部 分企業(yè)因外幣凈負(fù)債或多幣種結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。

本輪差異：美元走弱+信用邏輯驅(qū)動(dòng)，與以往升值背景存在差異

25 年人民幣升值與以往背景不同：一是斜率更緩，由“美元走弱+國(guó)內(nèi)基本 面支撐+政策管理”共同塑造的溫和回升；二是呈現(xiàn)“對(duì)美元升值、對(duì) CFETS 一籃子貶值”的分化，出口價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力未受削弱；三是中美利差倒掛背景下， 利差縮小伴隨人民幣升值，反映美元信用受損驅(qū)動(dòng)的避險(xiǎn)邏輯。我們認(rèn)為預(yù) 計(jì)未來美元中樞偏弱、人民幣走勢(shì)中性偏強(qiáng)。

影響測(cè)算：靜態(tài)壓力可控，人民幣升值小幅對(duì)沖原材料漲價(jià)

靜態(tài)測(cè)算顯示，不考慮各公司套期保值策略的前提下，若美元兌人民幣從 7 降至 6.5，對(duì)照明設(shè)備、廚電和黑電的毛利率影響相對(duì)較低。匯兌層面，假 設(shè)人民幣升值 10%，根據(jù)各公司 2025H1 外幣資產(chǎn)與負(fù)債敞口測(cè)算，各細(xì)分 板塊及公司間表現(xiàn)顯著分化（對(duì)部分企業(yè)如海爾智家和海信家電或?qū)a(chǎn)生正 向影響）。原材料端，銅價(jià) 2025 年累計(jì)上漲 44%，部分原材料通常以美元計(jì) 價(jià)，根據(jù)滬倫比值的傳導(dǎo)，人民幣升值可對(duì)原材料價(jià)格上漲實(shí)現(xiàn)小幅對(duì)沖， 預(yù)計(jì)對(duì)主要白電企業(yè) 25H1 的凈利率影響約為 0%-6.3%。