化工行業研究報告：世界級工業品巨匠，中國巨石和萬華化學

上傳者：潘*
時間：2021/03/07
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中泰證券發布了化工行業研究報告《世界級工業品巨匠：中國巨石和萬華化學，復盤、對比與展望》，報告主要從以下章節進行研究分析：一、玻纖與MDI行業：空間廣闊、壁壘深厚、格局集中；二、品歷史：混改激活創新，高投入+高回報的成長路徑相似；三、論當下：競爭優勢均顯著，體制基因略有別。報告摘要：萬華化學包含三大業務：聚氨酯（MDI、TDI、聚醚多元醇等）、石化（丙烯酸及酯、環氧丙烷）、精細化學品。中國巨石主要業務聚焦在玻纖紗及制品領域（粗紗、細紗、電子布等）。聚氨酯產業的核心中間品為MDI，2020-23年全球MDI產能有望由近900萬噸增至1000萬噸。若以1000萬噸產能、15000元/噸單價計算，僅MDI產值即在1500億左右。玻纖產業核心產品為粗紗，020-23年全球產能預計將由約876萬噸增至1000萬噸。若以1000萬噸產能、6000元/噸單價計算，行業產值在600億左右。若疊加百億級電子紗（布），以及下游制品及復合材料，行業規模也接近千億。電子紗規模測算詳見深度報告《百億市場需求高增，龍頭企業進軍高端20191125》。玻璃纖維通常用作復合材料中的增強材料、電絕緣材料和絕熱保溫材料，應用領域包括建筑建材、交通運輸（汽車等）、工業設備、電路基板（PCB）和風電等，相比于鋼鐵、鋁等金屬材料，具有輕質、抗拉強度高等優勢，相比于碳纖維具有高性價比、高比模量等優勢。當前新興國家市場人均消費量仍有提升潛力。技術進步帶來性能提升、成本下降和應用領域的拓展：具備高強、高模、低介電、耐高溫、絕緣及耐腐蝕等特殊性能的功能性玻纖正突破技術瓶頸，應用領域將得到進一步拓寬，新型汽車、新能源（風電）、造船、飛機、高速鐵路與公路、防腐、環保等領域，將成為玻纖工業的新增長點，特別是熱塑紗和風電紗。例如，巨石E9玻纖于2020年8月上市，全玻纖葉片的極限長度有望由85米左右提高至90-100米，將進一步替代碳纖維等材料，滿足風電大型化、海洋化應用場景需求。玻纖行業上游的核心競爭力是開機率穩定情況下的產能規模。規模越大，規模效益越好。玻纖產業下游競爭的關鍵是以市場為導向的新產品、新技術創新能力。公司玻纖產品主要用于熱塑（汽車輕量化、交通）、風電、電子、管道、建筑建材等領域，按銷量計算，中高端占比達到70%。公司憑借技術、成本和管理優勢將進一步分享高端領域紅利。由于中高端產品占比較高（中高端格局好、價格波動小），公司均價保持平穩，2019年保持在6000元/噸。中高端占比提升，主要得益于下游需求結構的變化，以及公司研發進展相對順利。近年來，公司E8高模量配方成功實現池窯生產；玻璃配方體系不斷優化改進，配方專利國際保護網絡持續完善。開發超高性能風力葉片用紗、通用型直接紗、高壓管道用紗、高性能PP短纖、高表面衛浴SMC用紗、高強特高壓復合絕緣子用紗、高性能增強PP和PBT用增強紗、電纜包覆LFT直接紗、1080薄布等新產品9項，并且在原料自制、浸潤劑性能改良、電子紗池窯設計應用等方面取得顯著成效。