九號(hào)公司研究報(bào)告：高增品類凈利率進(jìn)入上升通道，看好業(yè)績底部反轉(zhuǎn).pdf

九號(hào)公司研究報(bào)告：高增品類凈利率進(jìn)入上升通道，看好業(yè)績底部反轉(zhuǎn)。高增品類進(jìn)入凈利率抬升通道，小米分銷/ToB 渠道逐步觸底，看好底部反轉(zhuǎn) （1）高增品類兩輪車凈利率進(jìn)入上升通道，全地形車逐步盈虧平衡。我們預(yù)計(jì) 兩輪車?yán)麧櫬视?2022 年盈虧平衡提升至 2023H1 中單位數(shù)，全地形車從 2022 年 大幾千萬虧損到 2023H1 減虧。伴隨收入規(guī)模提升，看好兩輪車/全地形車持續(xù)釋 放利潤空間。（2）非經(jīng)常性因素影響有望減弱，剔除匯率波動(dòng)、股份支付費(fèi)用等 異常值影響，2023Q3 公司利潤翻倍以上增長。預(yù)計(jì)后續(xù)規(guī)模效應(yīng)提盈利或?qū)⒄?主導(dǎo)因素。此外 2023Q1-Q3 公司共享 E-Bike 歐洲地區(qū)占比 16%，2023 年短期業(yè) 績或受歐洲反傾銷稅影響，但預(yù)計(jì)不會(huì)對公司正常經(jīng)營造成較大影響。（3）小米 /ToB 渠道觸底，對后續(xù)業(yè)績拖累預(yù)計(jì)有限。小米分銷/ToB 渠道占比分別下降至 2023Q3 的 1%/10%。此外，全地形車進(jìn)入美國市場，割草機(jī)迭代新品預(yù)計(jì)將進(jìn) 入線上銷售，2024 年將推出零售電踏車，關(guān)注新品/新品類貢獻(xiàn)增量。

中小品牌出清，公司兩輪車渠道數(shù)量和盈利能力仍有較大提升空間

2023 年兩輪車行業(yè)品牌分化明顯，2023H1 愛瑪/雅迪/九號(hào)/小牛兩輪車銷量同比 分別+7%/+34%/+76%/-18%，中小品牌出清利好頭部品牌。中期看內(nèi)銷渠道空間， 九號(hào)一二三線城市渠道數(shù)量較愛瑪少 2300 家左右，中性預(yù)計(jì)中期開店空間 2300+，考慮后續(xù)渠道加密和下沉，長期門店數(shù)量有望達(dá)萬家。盈利能力空間， 剔除建店補(bǔ)貼后公司毛利率與小牛相當(dāng)。公司兩輪車期間費(fèi)用率 15%左右，而同 行規(guī)模效應(yīng)下期間費(fèi)用率普遍 10%左右。隨著規(guī)模提升，預(yù)計(jì)公司兩輪車毛利率 仍有提升空間，考慮費(fèi)用改善空間情況下兩輪車長期利潤率有望提升至 8~10%。