燕之屋研究報告：一碗好燕窩，滋養天下人.pdf

燕之屋研究報告：一碗好燕窩，滋養天下人。核心觀點：（1）燕窩行業持續高增，近 6年復合增長率達 35.7%，鮮燉燕窩、 燕窩+迎來新一波需求熱潮，公司作為頭部品牌有望率先享受行業擴容紅利。（2） 目前燕窩市場集中度較低，前五大燕窩公司合計份額僅為 11.9%，燕之屋未來 市占率仍有較大提升空間。（3）公司全國化進程加速啟動，線下實體門店已擁 有 635 個，有望通過全渠道模式持續推進市場覆蓋。

燕窩貢獻穩定收益，鮮燉燕窩快速增長。公司主營業務收入和毛利主要來自燕 窩產品的銷售，燕窩產品具體包括碗燕、鮮燉燕窩、冰糖燕窩、干燕窩以及其 他產品，其他產品銷售占比較低，包括燕窩粽子、燕窩月餅等。2022年純燕窩 產品占收入 94.7%，純燕窩產品中以碗燕的占比最大。2022年碗燕產生收入 6.7 億元，占純燕窩產品 38.9%。碗燕銷售收入保持增長勢頭，但銷售占比總體呈 下降趨勢，主要原因為鮮燉燕窩產品價格更加親民，產品消費群體更大，隨著 電子商務平臺快速發展以及高時效物流配送服務日益完善，鮮燉燕窩銷量快速 提升。

毛利率穩步提升，成本下行增厚毛利。2019-2022年公司毛利率分別為 42.7%、 48.2%和 50.8%，綜合毛利率呈上升趨勢。2020-2021 年鮮燉燕窩生產廠商加 強市場推廣力度，線上燕窩消費市場面臨的競爭壓力較大，公司開展促銷活動 適當降低線上產品銷售價格積極應對市場競爭。2022年公司綜合毛利率有所回 升，主要原因包括原材料采購均價下降以及公司促銷力度有所減小。

線下專營疊加線上零售，門店加強消費者觸達。經過多年布局發展，公司逐步 搭建了線下專營與線上零售相結合的全渠道銷售模式，是當前燕窩行業燕窩產 品專賣實體店數量最多的品牌。相比于純線上銷售模式，線下廣泛的實體店網 絡可以增強消費者品牌感知度、提升客戶粘性，也可以充分借助經銷商的渠道 拓展銷售市場、加強營銷推廣。公司正在深耕會員資源經營，將實體門店觸達 的已有客戶和潛在客戶資源進行充分整合，進一步提升客戶服務能力。