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眾信旅游研究報告：出境游龍頭，控費提效下顯現高業績彈性。公司為出境游旅行社業務龍頭，2019 年公司收入 127 億元，其 中出境游批發業務占比 71%。疫情期間出境跟團游業務停擺， 公司加大國內游布局，并引入阿里作為戰投緩解現金流壓力， 雙方成立合資公司建立旅行社 2B 端分銷平臺。2023 年，隨著 出入境復蘇，公司利潤逐步釋放，23Q3 凈利率 4%，超過疫情 前水平。

行業復蘇正當時，龍頭市占率有望提升

國際航班正逐步復蘇。2024 年春運期間國際航班整體恢復至 2019 年同期的 67.5%，出境游景氣度較高。民航局預計 2024 年國際航班恢復至疫情前的 80%。行業供給端有望逐步恢復。 疫情期間旅行社大幅出清，行業競爭格局有所改善。旅行社行 業線下門店依然是重要渠道，攜程、眾信、同程疫后開店速度 較快，龍頭市占率有望提升。

門店擴張+控費提效，業績彈性釋放可期

截至 2023 年 6 月 30 日，公司線下網點已達到 1300 家，超 過 2019 年水平。公司目前以加盟店的方式拓展線下零售渠 道，成本費用投入低、擴張速度快，為“眾信旅游”零售品 牌高質量可持續發展注入強勁動能。 2019 年公司的銷售費用中員工薪酬占比近 60%。我們認為公 司未來費用端的優化來源為：1）門店由直營轉加盟，減少 了人員配置需求；2）重視經營效率，費控更加嚴格。 2023Q3 銷售費用率 4.8%， 凈利率 4%，單季凈利率為 2017 年以來最高，我們認為隨著收入逐步恢復，凈利率有較大的 提升空間。 公司與阿里資源優勢互補，阿信平臺有望開辟公司新的成長 路徑。根據公司 2023 年半年報，該系統注冊旅游顧問人數 已超過六千，并開始逐步激活交易，日成交訂單總金額峰值 已達百萬。我們認為隨著行業的持續復蘇，該平臺有望持續 賦能中小旅行社快速開展業務，為公司帶來新的成長動能。