中國REITs市場洞察系列報(bào)告之九：解讀REITs募集說明書之物流倉儲篇.pdf

上傳者：潘*
時(shí)間：2021/06/01
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首批公募 REITs 項(xiàng)目推進(jìn)很快，REITs 即將登陸資本市場交易。兩單物流倉儲 REITs 中普洛斯已完成詢價(jià),認(rèn)購價(jià)格為 3.89 元，共募集資金 58.35 億元。本篇我們將透過兩單物流倉儲 REITs 的募集說明書來對其進(jìn)行拆解，并嘗試對其未來的資產(chǎn)經(jīng)營狀況和擴(kuò)募可能性進(jìn)行分析。 ▍天然的稀缺資產(chǎn)，自穩(wěn)固的護(hù)城河。現(xiàn)代物流倉儲具有諸多優(yōu)點(diǎn)，其往往處于現(xiàn)代物流的干線運(yùn)輸核心節(jié)點(diǎn)，出租率高，穩(wěn)定性亦強(qiáng)，抗經(jīng)濟(jì)波動能力強(qiáng)。 2020 年，物流倉儲是全球范圍內(nèi)表現(xiàn)最為優(yōu)秀的基礎(chǔ)資產(chǎn)。并且由于國內(nèi)供需存在結(jié)構(gòu)性矛盾，現(xiàn)代物流倉儲屬于天然的稀缺資產(chǎn)。在資產(chǎn)壁壘、規(guī)模經(jīng)濟(jì)和網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的共同作用下，行業(yè)形成穩(wěn)固的行業(yè)護(hù)城河，后發(fā)者難以超越。 ▍租約結(jié)構(gòu)合理，保障資產(chǎn)經(jīng)營良好。兩單物流倉儲 REITs 的租約結(jié)構(gòu)各不相同，其中普洛斯 REIT 租戶組合多樣，而鹽田港 REIT 則采用關(guān)聯(lián)方背書的方式。整體來看，我們認(rèn)為，多樣化的租戶組合方式優(yōu)于關(guān)聯(lián)方背書的方式。首先，在多樣組合下依然能夠保持較高的出租率，能夠更為體現(xiàn)資產(chǎn)的優(yōu)質(zhì)程度和管理人的管理能力。其次，多樣租戶能夠更好的抵抗風(fēng)險(xiǎn)，雖然會面臨階段性換租導(dǎo)致的空置率上升，但在優(yōu)秀管理能力支撐下，一般空置率在短期都能回到原先水平，而關(guān)聯(lián)方背書的方式，雖然能夠保證其整租部分為 100%的出租率，但長期來看過于依賴單一客戶總是有風(fēng)險(xiǎn)的。當(dāng)然，在關(guān)聯(lián)方經(jīng)營形勢良好的情況下，有關(guān) 聯(lián)方的背書也不失為一種優(yōu)秀的解決方案。 ▍租金漲幅有空間，分紅率預(yù)計(jì)能夠維持穩(wěn)定。我們預(yù)計(jì)兩單 REITs 資產(chǎn)的單位租金都能維持超過通脹水平的漲幅。一方面，普洛斯和鹽田港的管理人身份優(yōu)勢顯著，要么有網(wǎng)絡(luò)化和品牌加持，要么有保稅倉和港口流量的稀缺屬性。另一方面，資產(chǎn)所在市場供給均為收緊狀態(tài)，且市場平均租金在過去幾年均實(shí)現(xiàn)了增長。由于兩單物流倉儲 REITs 的租金上漲預(yù)計(jì)壓力不大，未來兩單倉儲類 REITs 分紅率預(yù)期能夠保持穩(wěn)定。從募集說明書來看，普洛斯 REIT 2021/2022 年的預(yù)測分紅率為 4.3%/4.3%(按發(fā)售規(guī)模);鹽田港 REIT2021/2022 年的預(yù)期分紅率為 4.5%/4.8%(按估值)。兩者相比于美國和新加坡的成熟物流倉儲 REITs，并不遜色。 ▍管理人優(yōu)異，存在擴(kuò)募可能。兩單 REITs 的外部管理人母公司分別為中國物流地產(chǎn)先行者和港口產(chǎn)業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者，前者在中國有常年的物流地產(chǎn)開發(fā)歷史，管理成績優(yōu)異，得到資本市場認(rèn)可。后者是深圳港口排名靠前的港口產(chǎn)業(yè)集團(tuán)，擁有深圳第二大的高標(biāo)倉規(guī)模，占深圳市場高標(biāo)倉規(guī)模的 14.1%，同時(shí)坐擁國際領(lǐng)先的鹽田港，有港口流量優(yōu)勢。綜合來看，我們認(rèn)為普洛斯 REIT 確實(shí)有較大的可能進(jìn)行擴(kuò)募，其下有不少優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，且單個資產(chǎn)的量級不是很大，易于用打包的方式來控制擴(kuò)募的規(guī)模，其次其管理能力也廣受認(rèn)可，預(yù)計(jì)擴(kuò)募難度不大。