涪陵電力（600452）研究報告：配網節能觸底反轉，背靠綜能有望拓展第二成長曲線.pdf

涪陵電力（600452）研究報告：配網節能觸底反轉，背靠綜能有望拓展第二成長曲線。深耕電力領域二十余載，配網節能打造第二成長曲線。公司成立于 99 年，主要向重慶涪陵地區工商業企業銷售電力；11 年并入國家電網；16 年拓展節能改造業務；20 年收購各省配網節能項目，解決同業競爭問題。 目前已形成以電網運營和配網節能為主的業務結構，22Q1-Q3 實現營收 27.4 億，同比+16.7%，歸母凈利潤 6.2 億，同比+43.2%。

電網運營業務拐點已至，有望開啟穩健增長。售電量：受益于重慶工業 發展節奏與經濟復蘇預期，售電量穩健增長。考慮 23 年經濟復蘇拉動 用電需求，結合涪陵地區規劃，預計增速中樞為 6%。電價：受益于 21 年底工商業目錄電價取消、電價市場化加速，22H1 毛利率大幅提升至 18.4%；未來電價中樞緩慢上漲+峰谷價差拉闊，預計毛利率長期穩定。

國網旗下唯一配網節能平臺，存量項目+新增訂單支撐業績持續增長。 配網節能市場前景廣闊，預計 25 年國網配網節能市場空間達 244.5 億， 遠大于公司當前收入體量。存量項目：投產項目提供業績支撐，在建項 目有望于 23 年投產。新增訂單：分布式新能源滲透率提升、疫情影響 減弱和輸配電價有望提升三因素疊加，23 年配網節能需求有望加速釋 放。我們認為，公司新簽訂單規模有望明顯增大。根據測算，22-24 年 配網節能收入（不含稅）為 17.0/19.0/22.9 億，同比增速分別為 -2.1%/+11.6%/+22.9%，增速觸底反轉。

背靠國網綜合能源集團，業務發展潛力大。國網綜能集團業務與涪陵電 力配網節能業務具有較強聯系，有望協同發展。