中國中免公司更新報告：預期見底，展望遠大.pdf
- 上傳者：老*
- 時間：2023/08/03
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中國中免公司更新報告：預期見底，展望遠大。市場將短期因素長期化，預期見底。上半年受中高端消費力較弱、折 扣收窄、打擊代購等因素影響，海南離島免稅銷售表現不佳；同時匯 率因素擾動使毛利率恢復不及預期，市場展現悲觀情緒，機構持倉下 降。而長期來看，消費繼續升級，回流國內仍將是趨勢。中免供應鏈 壁壘仍然高，市占率、利潤率不必過于悲觀。
復盤海外，最差假設下，中免盈利仍將穩固。海南 2025 年底封關在 即，市場普遍擔心封關后競爭格局惡化。我們認為當前中免已提前卡 位海南機場、港口、市中心等核心流量入口，能夠提供一站式旅游購 物體驗，精品能力不斷增強。以香港作參考，免稅部分參考莎莎和 DFS，預計凈利率 12-16%，坪效 20-30 萬/平/年；有稅部分參考海港 城和時代廣場，扣點率 15-25%，坪效 10-20 萬/平/年。測算得封關后 悲觀假設下海南遠期穩態利潤 109 億，中性假設下為 162 億。
市內免稅有望接力成長，海外巨頭提供并購經驗。市內免稅在提升消 費者購物體驗、支持非標品購買、提高免稅商盈利能力等方面具備顯 著優勢，預計市場空間超過 400 億元。中免增資中出服 49%股權，市 內免稅市場地位更加穩固，預計在現有股權結構下貢獻約 25 億利潤 增量。中免現金流充沛，可復制 Dufry 并購歷程：同業并購做大規模、 異業并購拓展業務版圖、跨區并購開拓新市場等。
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