英華特研究報告：燎原星火，砥礪前行.pdf

英華特研究報告：燎原星火，砥礪前行。優(yōu)秀團隊掌舵，國產(chǎn)渦旋壓縮機龍頭品牌。公司成立于 2011 年，創(chuàng)立以來專 注于渦旋壓縮機的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，2022 年實現(xiàn)出貨 112 萬臺，實現(xiàn)收入 4.5 億元，為國內(nèi)品牌渦旋壓縮機龍頭品牌；公司產(chǎn)品主要分為熱泵應用、商 用空調(diào)應用、冷凍冷藏應用和電驅(qū)動車用渦旋四大系列，目前熱泵占比最 大，商用空調(diào)發(fā)展迅速。公司核心團隊多半來自行業(yè)龍頭艾默生，具備資深 行業(yè)經(jīng)驗；2020 年美的智能認購公司 160 萬股股份，后續(xù)或進一步深化與公 司的合作。2018-2022 年公司營收和歸母凈利潤 CAGR 分別為 23.5%/35.9%， 看好后續(xù)業(yè)績增長性。

聚焦輕型商用制冷，進口替代空間廣闊。在制冷行業(yè)應用中，目前渦旋壓縮 機以 5-40HP 輕商場景為主；渦旋壓縮機本身在能效、噪音和可靠性方面均具 有原理性的優(yōu)勢，正通過逐步做大馬力和并聯(lián)機組等方式向上擴大市場份 額。2022 年國內(nèi)渦旋壓縮機市場規(guī)模超 100 億元，目前仍以艾默生、丹佛 斯、LG、大金、松下、江森日立等外資品牌為主導，隨著國內(nèi)品牌的逐步發(fā) 展，2015年-2022年，前五大外資品牌（艾默生、江森日立、大金、丹佛斯、 松下）的中國市場占有率從 96.07%下降至 80.29%，未來替代空間仍廣闊，替 代進程有望加速。

熱泵及冷凍冷藏領域競爭優(yōu)勢顯著，商用空調(diào)領域快速發(fā)展，電驅(qū)動車用空 間廣闊。公司成立之初選擇熱泵領域作為差異化競爭的切入點，在熱泵行業(yè) 具備較好的技術和客戶積累，熱泵應用主要分為烘干、采暖和熱水三大市 場，采暖市場“煤改清潔能源”政策促使采暖行業(yè)對渦旋壓縮機需求持續(xù)增 長，工農(nóng)業(yè)烘干場景逐漸發(fā)展，熱泵烘干逐漸進入發(fā)展黃金期，有望成為熱 泵市場增長新動能；公司在冷凍冷藏應用渦旋壓縮機賽道市占率持續(xù)提高， 2022 年已達到 15.99%，居行業(yè)第 2，僅次于行業(yè)龍頭艾默生，隨著商業(yè)及工 業(yè)制冷的快速發(fā)展，需求及份額均有望提升；商用空調(diào)領域公司進入時間稍 晚，但憑借著良好口碑積累，2018-2022 年公司商空領域收入翻 3 倍，商空市 場占渦旋壓縮機市場需求比例接近 8 成，預計公司后續(xù)有望憑借產(chǎn)品力及性 價比持續(xù)提升已進入品牌份額占比，同時有望突破一線空調(diào)廠商，實現(xiàn)商空 領域快速增長；電驅(qū)動車用渦旋目前占公司收入比例仍較低，根據(jù)我們測 算，僅國內(nèi)市場新能源商用及乘用車渦旋壓縮機市場需求超 100 億元，行業(yè) 目前參與者仍處于份額劃分的洗牌階段，看好公司渦旋加工及技術壁壘帶來 的競爭力。

自主研發(fā)夯實核心優(yōu)勢，海外布局加速拓展，成本端優(yōu)化鑄競爭壁壘。2022- 2023 年公司在俄羅斯市場取得快速發(fā)展，同時積極布局印度、南美、歐洲等 其他國家和地區(qū)，海外市場空間廣闊且毛利率水平更優(yōu)。公司從盈利能力角 度對比龍頭艾默生及國內(nèi)其他壓縮機品牌仍有提升空間，未來伴隨公司正通 過規(guī)模效應、自制零部件、銅線電機切換鋁線電機等方式進行成本端優(yōu)化， 預計有望進一步提升公司產(chǎn)品價格優(yōu)勢或提升產(chǎn)品盈利能力。